來源：招商宏觀靜思錄

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事件

6月2日，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布：2023年5月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增33.9萬人，前值25.3萬人；失業(yè)率升至3.7％，前值3.4％。

核心觀點(diǎn)

美國勞動力市場反映制造業(yè)和信息業(yè)的結(jié)構(gòu)性降溫信號持續(xù)，但服務(wù)業(yè)動能仍在支撐經(jīng)濟(jì)總量的韌性，不同部門的周期錯位明顯。1）分行業(yè)來看，服務(wù)業(yè)僅信息和金融偏弱，而商業(yè)、教育和休閑服務(wù)業(yè)維持強(qiáng)勁。2）失業(yè)率反彈至3.7％，勞動參與率維持高位62.6％，近期硅谷和金融行業(yè)頻見裁員，而勞動力市場的供需缺口集中在生活性服務(wù)業(yè)。目前，拜登政府在加速移民簽證速度，耶倫亦致力于推動家庭支持勞動者回歸等推升勞動參與率的供給側(cè)經(jīng)濟(jì)政策、但是在財政退坡的情況下幫助有限。3）工資增速維持高位，5月時薪環(huán)比漲幅0.3％。4月JOLTS亦顯示崗位空缺率反彈，勞動力市場的需求側(cè)降溫緩慢曲折，同時企業(yè)利潤緩沖了人力成本的提升。近期美聯(lián)儲官員表態(tài)均對工資通脹持謹(jǐn)慎態(tài)度，在供給側(cè)價格第一輪沖擊之后，加息滯后效應(yīng)、銀行業(yè)信貸緊縮和勞動力市場供需均衡的相互影響需要一段時間的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觀察。4）離職率持續(xù)均值回歸，部分反映了企業(yè)雇員對經(jīng)濟(jì)前景的謹(jǐn)慎態(tài)度和超額儲蓄回落。

失業(yè)率比非農(nóng)更具觀察價值，若進(jìn)一步回升即表明進(jìn)入周期性衰退。非農(nóng)數(shù)據(jù)并非穩(wěn)定指標(biāo)，一般就是正值波動以及轉(zhuǎn)負(fù)兩種狀態(tài)，相比之下，失業(yè)率的穩(wěn)定性更強(qiáng)。經(jīng)驗(yàn)上，若失業(yè)率連續(xù)3個月回升就進(jìn)入回升通道，進(jìn)而，當(dāng)下失業(yè)率比非農(nóng)更具有觀察價值。本月失業(yè)率反彈0.3個百分點(diǎn)，為去年美國防疫政策優(yōu)化后的首次，或許表明在大幅加息以及服務(wù)業(yè)恢復(fù)了一年之久后，各種積極因素開始轉(zhuǎn)弱。若6-7月該指標(biāo)繼續(xù)回升，就說明美國進(jìn)入周期性衰退，但仍需謹(jǐn)慎觀察。

如果美聯(lián)儲6月暫停加息，則大概率為本輪加息周期終點(diǎn)。5月議息會紀(jì)要發(fā)布后，CME指向大概率6月暫停加息、7月再啟25BP的概率目前在46％附近。議息會紀(jì)要和近期官員表態(tài)均反映出美聯(lián)儲的內(nèi)部分歧加大，除勞動力市場和銀行業(yè)信貸緊縮所帶來的高度不確定性之外，其內(nèi)部分歧的本質(zhì)原因亦在于一個已經(jīng)過時的2％的通脹目標(biāo)。如果6月議息會暫停加息，但同時其所發(fā)布SEP經(jīng)濟(jì)預(yù)測指向年終聯(lián)邦基金利率FFR中位數(shù)超過3月份的5.1％，或加劇市場預(yù)期波動，我們保持對這種情景的謹(jǐn)慎關(guān)注；但是，我們亦強(qiáng)調(diào)，在不同部門周期錯位明顯的情況下，短板的脆弱性限制強(qiáng)于總量讀數(shù)、失業(yè)率重于新增數(shù)據(jù)，如果美聯(lián)儲6月暫停，則大概率為本輪加息周期終點(diǎn)。

此外，正如我們提到的，隨著今明兩年美國產(chǎn)出缺口開始轉(zhuǎn)負(fù)，美聯(lián)儲大概率在年底附近進(jìn)入降息周期。而債務(wù)上限上調(diào)后，財政成本開始暴露，美聯(lián)儲也將為財政減壓做出更多努力。

風(fēng)險提示：

海外金融風(fēng)險超預(yù)期；美聯(lián)儲政策超預(yù)期。

來源：券商研報精選

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