21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 家俊輝

特約記者 胡天姣 北京報(bào)道

近日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長(zhǎng)鐘正生在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獨(dú)家專訪時(shí)表示，全年看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大方向較為確定。

(資料圖)

圖為平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長(zhǎng)鐘正生 （圖片來(lái)源：受訪者提供）

美歐金融風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂可能持續(xù)存在

《21世紀(jì)》：目前，美歐銀行業(yè)危機(jī)尚未完全過(guò)去，應(yīng)該以怎樣的視角看待本次美歐金融風(fēng)險(xiǎn)？

鐘正生：美國(guó)銀行業(yè)危機(jī)可能已渡過(guò)“至暗時(shí)刻”，但風(fēng)波尚未完全平息。2023年3月硅谷銀行倒閉，直接原因在于自身特殊的經(jīng)營(yíng)模式，更像一個(gè)“特例”，而不是系統(tǒng)性銀行危機(jī)的“冰山一角”。銀行業(yè)危機(jī)后，美國(guó)監(jiān)管政策及時(shí)響應(yīng)，第一時(shí)間撲滅了風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，美國(guó)中小銀行風(fēng)波并未完全平息，尤其4月下旬以來(lái)第一共和銀行事件，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)地區(qū)性銀行的新一輪檢視。整體看，在高風(fēng)險(xiǎn)銀行徹底“出清”以及新一輪監(jiān)管改革完成之前，圍繞美國(guó)中小銀行的擔(dān)憂可能持續(xù)存在。

瑞信事件后，歐洲大型銀行的穩(wěn)健性也引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。與美國(guó)和中國(guó)不同，歐洲大型銀行的資本充足狀況反而不如中小型銀行。歐債危機(jī)后，歐洲大型銀行在遭遇重創(chuàng)后艱難復(fù)蘇，部分銀行還經(jīng)歷了較復(fù)雜的重組和改革。但從整體看，歐洲銀行業(yè)也并非“將傾之大廈”。截至2022年三季度，歐元區(qū)銀行業(yè)的資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、盈利能力等關(guān)鍵指標(biāo)顯示，歐洲銀行雖然開始承受壓力，但其健康狀況仍好于2019年、更好于2016年以前。

鑒于美歐金融體系的高度復(fù)雜性，以及新冠疫情以來(lái)宏觀環(huán)境的劇烈變化，不能排除金融風(fēng)險(xiǎn)再度爆發(fā)的可能性。2008年次貸危機(jī)和2011年歐債危機(jī)后，美歐金融監(jiān)管明顯強(qiáng)化，建立了更成熟的風(fēng)控機(jī)制。但新冠疫情后，創(chuàng)紀(jì)錄的高通脹和高利率，打破了美歐經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的長(zhǎng)期穩(wěn)定。在美聯(lián)儲(chǔ)自1982年以來(lái)最激進(jìn)的加息過(guò)程中，美債期限利差倒掛的持續(xù)性和深度也相應(yīng)創(chuàng)下紀(jì)錄，美國(guó)各類金融機(jī)構(gòu)或多或少都可能出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配的問(wèn)題。美歐央行在數(shù)量工具方面的極致運(yùn)用，在新冠疫情后大幅擴(kuò)表到當(dāng)前的持續(xù)縮表，亦進(jìn)一步放大了風(fēng)險(xiǎn)。

《21世紀(jì)》：未來(lái)，美歐金融可能存在哪些風(fēng)險(xiǎn)？

鐘正生：一是，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)“浮虧”壓力。美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局（NBER）測(cè)算，2022年一季度到2023年一季度，美國(guó)銀行體系的資產(chǎn)市值較其面值低2.2萬(wàn)億美元，所有銀行資產(chǎn)市值下降了10%，并且大部分資產(chǎn)減值沒(méi)有使用利率衍生工具進(jìn)行對(duì)沖。二是，相對(duì)處于監(jiān)管盲區(qū)的影子銀行。針對(duì)在銀行體系之外運(yùn)作類似信用中介的“影子銀行”，監(jiān)管本身難度更大。由于自身存在的流動(dòng)性、期限和風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配加上高隱性杠桿，在面對(duì)資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，非銀金融機(jī)構(gòu)顯得更加脆弱且更具傳染性。三是，經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)向金融市場(chǎng)的傳導(dǎo)。在高通脹、高利率以及銀行收緊信貸的背景下，美歐經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步上升，美國(guó)咨商會(huì)最新預(yù)測(cè)未來(lái)一年美國(guó)衰退的概率高達(dá)99%。鑒于銀行業(yè)乃至金融業(yè)的表現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)基本面高度掛鉤，若未來(lái)美歐經(jīng)濟(jì)衰退程度較深，市場(chǎng)對(duì)于銀行業(yè)相關(guān)資產(chǎn)的重估，亦會(huì)放大金融體系的壓力。

頂層政策對(duì)制造業(yè)的支持進(jìn)一步強(qiáng)化

《21世紀(jì)》：4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)出爐，如何看待當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特征？

鐘正生：整體而言，服務(wù)業(yè)的恢復(fù)性增長(zhǎng)，以及人工智能發(fā)展帶動(dòng)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)加速增長(zhǎng)，都是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要因素；而工業(yè)經(jīng)濟(jì)面臨階段性需求偏弱和投資放緩跡象。正如4月中央政治局會(huì)議的判斷，“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足”。

2023年4月中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受到去年同期低基數(shù)加持，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)、社會(huì)消費(fèi)品零售同比增速均進(jìn)一步走強(qiáng)，固定資產(chǎn)投資及其房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)分項(xiàng)同比增速有所回落。從環(huán)比增速看，工業(yè)、消費(fèi)、投資三大版塊的環(huán)比均不及3月環(huán)比以及歷史同期。

較為積極的因素是，中游制造業(yè)表現(xiàn)依然亮眼。頂層政策對(duì)制造業(yè)的支持進(jìn)一步強(qiáng)化，“高端化、智能化、綠色化”指明了制造業(yè)技術(shù)改造的重點(diǎn)方向。2022年，制造業(yè)技術(shù)改造投資增長(zhǎng)8.4%，在整體制造業(yè)中的占比達(dá)到40.6%。從4月已公布的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，裝備制造業(yè)仍是工業(yè)增加值的“中流砥柱”，尤其是汽車制造和電氣機(jī)械的同比和兩年平均增速可謂一騎絕塵，通用設(shè)備、專用設(shè)備、運(yùn)輸設(shè)備及電子通訊行業(yè)也呈較高增速。

《21世紀(jì)》：對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的階段性問(wèn)題有哪些建議？

鐘正生：核心的解決之策還是穩(wěn)定和擴(kuò)大總需求。一是，擴(kuò)大民間投資。二是，提振居民消費(fèi)。三是，穩(wěn)定出口需求。以提振居民消費(fèi)為例，一方面，可考慮適時(shí)適度打通財(cái)政補(bǔ)貼居民的途徑。譬如結(jié)合社會(huì)保障、稅收優(yōu)惠等政策，采用不同形式，適應(yīng)不同類型的消費(fèi)需求和習(xí)慣，給予居民更多的選擇空間。另一方面，應(yīng)從重點(diǎn)群體入手，比如促進(jìn)農(nóng)民工向“新市民”轉(zhuǎn)化，增加公共消費(fèi)，同時(shí)釋放私人消費(fèi)的潛力。

居民商品消費(fèi)增長(zhǎng)動(dòng)能還需進(jìn)一步夯實(shí)

《21世紀(jì)》：如何看待CPI和PPI的表現(xiàn)？

鐘正生：今年以來(lái)，我國(guó)CPI和PPI持續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期。CPI和PPI讀數(shù)偏弱，受到海外輸入性因素、豬周期運(yùn)行節(jié)奏和汽車價(jià)格戰(zhàn)等因素?cái)_動(dòng)。一則，去年同期俄烏沖突升級(jí)，期間國(guó)際能源、糧食、金屬價(jià)格飆升，今年其同比讀數(shù)較快下行，對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)形成拖累。二則，“豬周期”進(jìn)入下行階段。去年三季度生豬養(yǎng)殖端存在壓欄惜售和二次育肥的投機(jī)行為，后大體重豬源陸續(xù)出欄使豬周期拐點(diǎn)前置，去年末至今年春節(jié)期間豬肉價(jià)格旺季不旺、較快下行。2023年以來(lái)豬肉價(jià)格低迷，持續(xù)對(duì)CPI食品分項(xiàng)構(gòu)成拖累。三則，汽車行業(yè)掀起“價(jià)格戰(zhàn)”，這使3月CPI交通工具分項(xiàng)創(chuàng)下有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的單月最大跌幅，4月環(huán)比繼續(xù)收縮。

本質(zhì)上，這是對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成色的關(guān)注。我們認(rèn)為，以服務(wù)業(yè)為代表的中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在物價(jià)分項(xiàng)數(shù)據(jù)上有所體現(xiàn)。2023年4月CPI服務(wù)分項(xiàng)環(huán)比上漲0.3%，略高于歷史均值；出行及旅游相關(guān)價(jià)格上漲、居民外出餐飲價(jià)格回升，反映出服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇勢(shì)頭。不過(guò)，居民商品消費(fèi)增長(zhǎng)的動(dòng)能還需進(jìn)一步夯實(shí)。對(duì)4月CPI拖累最大的是交通工具、通訊工具、家用器具等工業(yè)消費(fèi)品，背后可能是居民商品需求不足，使得企業(yè)銷售不暢，且其成本端壓力減緩，因而選擇更大力度“降價(jià)促銷”。

我們預(yù)計(jì)，二季度我國(guó)CPI同比增速低位運(yùn)行、PPI持續(xù)處于收縮區(qū)間。不過(guò)，隨著下半年物價(jià)基數(shù)走低、內(nèi)生需求有望滯后回升，國(guó)內(nèi)物價(jià)同比讀數(shù)將自低位逐步回升，年末核心CPI可能逐步回歸1.5-2%的合理區(qū)間，CPI也有望回升至2%左右的歷史均值水平。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的大方向較為確定

《21世紀(jì)》：如何看待2023年貨幣政策節(jié)奏？

鐘正生：2023年一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，明確提出了貨幣信貸“總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)”的要求?？偭可?，按照社融增速與名義GDP增速相匹配的要求，當(dāng)前貨幣對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度不弱。2018年全國(guó)兩會(huì)起，我國(guó)不再設(shè)置全年M2及社融增速目標(biāo)，改之為“與名義GDP增速相匹配”。按照2023年名義GDP增速6%-7%的預(yù)測(cè)，當(dāng)前10%的社融增速應(yīng)足夠與之匹配，事實(shí)上并不要求今年社融增速進(jìn)一步大幅增長(zhǎng)。

節(jié)奏上，繼2023年一季度“天量”投放后，4月社融增長(zhǎng)明顯降溫，比去年同期疫情沖擊期間創(chuàng)下的低點(diǎn)僅小幅多增，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。但應(yīng)看到，歷年4月都是全年信貸投放的低點(diǎn)，在今年前3個(gè)月天量投放之后，4月信貸增長(zhǎng)下降亦屬正常。尤其是，2023年4月居民中長(zhǎng)期貸款單月大額凈償還，進(jìn)一步放大了4月新增信貸的下滑。

一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告用“保持利率水平合理適度”，代替去年四季度“推動(dòng)降低企業(yè)融資和個(gè)人消費(fèi)信貸成本”的表述。如何理解？首先，在物價(jià)中樞下移、企業(yè)投資回報(bào)率下行的背景下，2023年仍有必要推動(dòng)貸款名義利率進(jìn)一步下行，后續(xù)存在降準(zhǔn)、降息的可能性；其次，人民銀行對(duì)利率水平的把握可采取“縮減原則”，符合“居中之道”，即決策時(shí)相對(duì)審慎，留出一定的回旋余地，因此政策利率下調(diào)的幅度不會(huì)太大；再次，在銀行凈息差極端低位情況下，“市場(chǎng)利率+央行引導(dǎo)”意味著，2023年存款利率市場(chǎng)化改革或?qū)⒃诮档腿谫Y成本中發(fā)揮重要作用。

4月以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)維持韌性，美聯(lián)儲(chǔ)并未因銀行業(yè)危機(jī)而暫停加息，美元指數(shù)穩(wěn)中有升，人民幣貶值壓力有所顯現(xiàn)。同時(shí)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)比復(fù)蘇動(dòng)能走弱，人民幣匯率相對(duì)于美元及一籃子貨幣的表現(xiàn)偏弱。但展望2023年下半年，人民幣匯率有望在震蕩中升值。盡管年內(nèi)仍可能面臨經(jīng)常賬戶順差回落、中美博弈加劇等“逆風(fēng)”，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面才是決定人民幣匯率的根本因素。短期看美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚有韌性，國(guó)內(nèi)復(fù)蘇存在坎坷；但全年看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的大方向較為確定，疊加美元指數(shù)中樞可能下移，下半年人民幣匯率有望在震蕩中迎來(lái)升值。

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