民生宏觀 · 周君芝團(tuán)隊

要點

當(dāng)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)于年初預(yù)期，當(dāng)年財政超收，支出減少，則會結(jié)余形成“財政余錢”。例如2020年、2021年。

(資料圖片)

2022年財政留有1.3萬億余錢至2023年，大超市場預(yù)期。

2022年經(jīng)濟(jì)承受歷史罕見的疫情沖擊以及地產(chǎn)下滑，為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)壓力，2022年財政開啟了史詩般擴(kuò)張，財政耗費(fèi)資金規(guī)模極大。

不僅如此，2022年疫情和地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的干擾都強(qiáng)于年初預(yù)期，按理年末不應(yīng)該結(jié)余太多財政資金。然而有意思的是，年度財政數(shù)據(jù)顯示2022全年財政形成1.3萬億規(guī)模資金，可結(jié)轉(zhuǎn)至2023年使用。

2022年經(jīng)濟(jì)偏弱，土地出讓和稅收數(shù)據(jù)放在歷史上是一個偏弱的表現(xiàn)。2022年四季度財政支出迅速壓降，顯然2022年余錢形成的原因不在超收，而在減支，尤其是四季度超常減支。

2022年超萬億財政余錢背后，蘊(yùn)含兩點財政意圖，并對流動性有著深刻影響。

第一點政策意圖，壓降2022年四季度財政支出，留更多財政子彈至2023年。

去年10月以后，財政支出增速快速下降，廣義財政支出增速從10月的0％下降至12月的-13％。下降節(jié)奏較快，超出了正常的季節(jié)性變化，顯然是政府有意為之。

我們理解之所以財政在四季度快速壓降支出，留出更多資金至2023年，本意讓更多財政子彈用于2023年，增厚2023年財政實力。

除了2022年四季度減支結(jié)余1.3萬億，2022年前經(jīng)年積累了1.6萬億資金，加上0.5萬億專項債順接到2023年使用，2023年真正能夠使用的歷史結(jié)余資金約3.5萬億。

第二點政策意圖，預(yù)算外資金 “置換”預(yù)算內(nèi)，為2023年財政支出打開更多可能性。

進(jìn)入到2022年下半年，預(yù)算外財政開始擴(kuò)張規(guī)模。

2022年8月-10月，政策性銀行累計投放7399億元政策性金融工具，用以支持重大項目建設(shè)。預(yù)算外資金成為2022年下半年基建投資擴(kuò)張的主要支撐。

預(yù)算外資金支撐基建，客觀上使得預(yù)算內(nèi)能夠減少對基建的支出，某種意義上可將此視為預(yù)算外資金“置換”預(yù)算內(nèi)資金。

一個證據(jù)是，政策性金融工具自8月開始投放，同期公共財政中基建相關(guān)支出同比從7月3.6％降至8月的-8.1％，這一預(yù)算內(nèi)外資金再平衡延續(xù)至年末。

準(zhǔn)財政工具資金使用靈活度低，使用范圍窄。2022年預(yù)算外資金多增，用預(yù)算內(nèi)資金替換預(yù)算外，預(yù)算內(nèi)更多資金結(jié)轉(zhuǎn)至2023年。

這樣做的好處是，2022年預(yù)算內(nèi)資金結(jié)存在下年使用，使用范圍更廣。

可以這樣理解，2022年政策不只是結(jié)轉(zhuǎn)1.3萬億資金至2023年，這筆資金的可貴之處在于未來使用靈活度極高，可以用于基建，也可以用于民生，甚至可以用于化解債務(wù)風(fēng)險。

大規(guī)模的財政結(jié)余資金留至2023年使用，客觀上加大2022年年末及2023年年初的資金面波動。

我們測算，今年合計可動用3.5萬億財政結(jié)存資金，這屬于典型的財政跨周期平衡行為。

財政跨周期行為伴隨著流動性跨周期波動，跟蹤2023年資金面需要關(guān)注財政對流動性的節(jié)奏擾動。

當(dāng)2022年末壓降財政支出，國庫累計資金，虹吸了銀行間資金。與此同時，預(yù)算外政策性金融工具擴(kuò)張使用，進(jìn)一步消耗銀行間資金。

2023年財政結(jié)存資金開始使用，國庫資金投放，年初資金面因此寬松。

風(fēng)險提示

疫情發(fā)展超預(yù)期，地產(chǎn)政策效果超預(yù)期。

本文來自民生證券研究院于2023年 2 月 3 日發(fā)布的報告《宏觀事件點評：2023年的財政“小算盤”》

來源：券商研報精選

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