公司的問題不只是錢的問題,但大股東需要上市變現(xiàn)。
作者 | 小鑫
編輯 | 小白
【資料圖】
割草機(jī),對四海漂泊居無定所的風(fēng)云君來說是一種陌生的東西,一般只在電影里住大house的歐美人家里會見到。
不過,全球割草機(jī)的主要生產(chǎn)地卻是中國。割草機(jī)行業(yè)的頭部公司如創(chuàng)科實業(yè)(00669.HK)、泉峰控股(02285.HK)風(fēng)云君都介紹過,并給予了不俗的評價。
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最近,格力博(301260.SZ)創(chuàng)業(yè)板過會,即將登陸資本市場。
該公司被很多媒體稱為“新能源園林機(jī)械第一股”——公司的預(yù)計募資金額高達(dá)34.56億,是去年以來規(guī)模較大的IPO之一。
(來源:choice數(shù)據(jù))
是真有本事呢,還是徒有虛名呢?
風(fēng)云君為你揭露上市公司不想讓你知道的那些秘密。
IPO前夜被下游渠道商“二選一”,招股書中表述自相矛盾
割草機(jī),或者說更廣泛的戶外動力工具(OPE),在中國屬于典型的外貿(mào)型制造業(yè):全球大部分需求在北美,一小部分在歐洲。
經(jīng)過長期的發(fā)展,終端渠道基本上被當(dāng)?shù)卮蠊緣艛唷?/p>
以北美市場為例,家得寶(Home Depot,HD.N)是北美戶外動力工具第一大渠道商,再加上排名第二的勞氏(Lowe"s,LOW.N)和排名第三的亞馬遜(AMZN.O),前三大渠道商合計占到北美2021年OPE市場的73%。
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格力博雖然在北美市場已經(jīng)小有規(guī)模,但是面對下游的強(qiáng)勢也毫無辦法。
(2019年7月1日至2020年6月30日北美市場占有率)
2021年,來自第一大客戶勞氏的收入大幅減少了43%,包括格力博自有品牌和給商超代工的品牌。公司解釋說,“由于競爭對手泉峰控股與勞氏的合作加深,導(dǎo)致公司與勞氏的合作產(chǎn)生不利調(diào)整”。
其實,就是“二選一”。
很多人可能知道阿里巴巴(BABA.N,09988.HK)的“二選一”,其實這在歐美商超里是一種普遍現(xiàn)象,目的就是避免渠道之間的互相競爭,獲取壟斷利潤。
按照電壓的大小,格力博的產(chǎn)品分為40V、60V、80V等多個系列。在這次“二選一“中, 勞氏選中了泉峰的56V EGO品牌產(chǎn)品,格力博的60V自有品牌產(chǎn)品停止在勞氏銷售。
此前由格力博代工的40V商超品牌產(chǎn)品Kobalt也交由泉峰控股生產(chǎn),80V貼牌產(chǎn)品則由于泉峰缺乏相應(yīng)的產(chǎn)品線繼續(xù)由格力博生產(chǎn),但改為僅在線上銷售。
不知道是不是為了掩飾這種被客戶拋棄的尷尬,公司接著表示與勞氏的合作方式“不會對自有品牌發(fā)展產(chǎn)生重大不利影響,也不存在對公司自有品牌銷售作出限制或降低采購的情況”。
風(fēng)云君瞬間搞不清楚到底是誰的閱讀理解出了問題。
按說,與勞氏的合作出了問題,轉(zhuǎn)投其他渠道商就是了。
對不起,事情沒有那么簡單。
排名第一的渠道商家得寶主要與創(chuàng)科實業(yè)合作。創(chuàng)科實業(yè)是該領(lǐng)域最大的制造企業(yè),旗下的Milwaukee(美沃奇)和Ryobi分別是全球第一的專業(yè)和DIY工具品牌。
2020年下半年,格力博開始與家得寶合作,銷售產(chǎn)品主要為自有品牌60V割草機(jī)。 但是2021年下半年,公司卻停止了與家得寶的直接業(yè)務(wù),而是選擇為家得寶的其他美國供應(yīng)商(如Toro、Echo)代工。
是家得寶在創(chuàng)科實業(yè)和格力博之間進(jìn)行了“二選一”?還是創(chuàng)科實業(yè)利用優(yōu)勢地位對格力博進(jìn)行了打壓?風(fēng)云君不清楚。
不過毫無疑問的是,Toro是美國公司,格力博在這個過程中又被Toro吃掉了一層利潤。
無奈之下,格力博的生存空間被逐漸擠壓到亞馬遜這樣的電商和好市多(COST.O)這樣的綜合性商超當(dāng)中,二者分別是公司去年上半年的第一和第二大客戶。
亞馬遜雖然規(guī)模很大,但從整體來看,線下渠道仍然在全球OPE市場占據(jù)主導(dǎo),2020年線下渠道占比高達(dá)91%。
(泉峰控股招股書)
在與亞馬遜的合作中,格力博也沒有多少定價權(quán)。公司表示,目前與亞馬遜的合作模式主要為B2B,即產(chǎn)品由亞馬遜買斷后進(jìn)行銷售。
目前,勞氏已經(jīng)下降為公司的第三大客戶,公司預(yù)期未來對勞氏的收入將進(jìn)一步減少。
第四大客戶Toro是代工客戶。
接下來就是一些不知名的小魚小蝦,第五大客戶TSC和第六大客戶Harbor Freight Tools都是美國工具類的連鎖商店,2021年分別排名美國零售商第36和82位。
前五大客戶合計貢獻(xiàn)營收的63.2%。
在成長型賽道錯失機(jī)遇,增收不增利
戶外動力設(shè)備市場與房地產(chǎn)行業(yè)息息相關(guān),長期以來增長平穩(wěn),近些年的一個重大機(jī)遇是向新能源的轉(zhuǎn)型,鋰電類工具占比快速提高。
不過,格力博似乎并沒有抓住這個機(jī)會。
2021年,格力博的營收達(dá)到50億元,2018-2021年的復(fù)合年化增速(CAGR)為17.2%,遠(yuǎn)不及競爭對手泉峰控股戶外動力設(shè)備的58.3%。泉峰控股是最早向鋰電轉(zhuǎn)型的OPE公司,規(guī)模已經(jīng)超過格力博。
行業(yè)龍頭創(chuàng)科實業(yè)沒有區(qū)分電動工具和戶外動力設(shè)備,二者合計在2021年貢獻(xiàn)了760.2億的營收,2017-2021年的CAGR有22.8%。
(創(chuàng)科實業(yè)擁有豐富的電動工具產(chǎn)品,來源:創(chuàng)科實業(yè)2021年報)
同時布局燃油和鋰電割草機(jī)的大葉股份(300879.SZ)2021年營收16.1億元,最近5年CAGR 21.1%。
巨星科技(002444.SZ)2021年才開始大力發(fā)展吸塵器、動力釘槍等動力工具,當(dāng)年取得營收10.2億元。
上述公司的主要銷售地區(qū)都是歐美,可以說互為競爭對手。然而, 格力博在前有強(qiáng)敵、后有追兵的情況下,被同量級的泉峰反超,表現(xiàn)只能說一般。
(制圖:市值風(fēng)云APP)
目前看來,在戶外動力設(shè)備向鋰電轉(zhuǎn)型的過程中,上游制造商沒有哪一家擁有真正的技術(shù)壁壘,抓緊時間搶占市場、樹立品牌才是最重要的。
擁有巨大規(guī)模優(yōu)勢的創(chuàng)科實業(yè)毛利率逐年穩(wěn)定上升,而其他幾家在近兩年的“內(nèi)卷”中毛利率都出現(xiàn)了下滑。去年,格力博的毛利率為27.5%,同比下降7.6個百分點,落后于泉峰控股戶外動力設(shè)備的29.8%,領(lǐng)先于大葉股份和巨星科技。
(制圖:市值風(fēng)云APP)
對于格力博來說,盈利能力下降的主要原因就是商超渠道毛利率的大幅下降,小型商超的溢價確實不行。
目前,公司電商渠道的毛利率最高,代工毛利率較低但是穩(wěn)定。
2021年,公司的扣非凈利潤率僅有4.7%,扣非凈利潤2.4億,同比下降42%。
公司預(yù)計去年前三季度營收41.5-42.5億元,同比增長11.42%-14.11%,扣非歸母凈利潤2.0-2.1億元,同比減少11.49%-7.07%。
明顯的增收不增利。
(制圖:市值風(fēng)云APP)
美國的貿(mào)易大棒之下,中國制造業(yè)當(dāng)自強(qiáng)
盡管有這么多負(fù)面,風(fēng)云君認(rèn)為不能簡單把問題歸咎于公司自身。
諸如“內(nèi)卷”、“二選一”等等問題,其實是需求端壓力和美國貿(mào)易保護(hù)主義的綜合體現(xiàn)。
目前看來,全球經(jīng)濟(jì)放緩已經(jīng)不可避免;而且為了應(yīng)對關(guān)稅問題,各家公司還需要付出額外的成本。
格力博表示,為了應(yīng)對美國增加關(guān)稅,公司選擇與客戶協(xié)商分擔(dān)關(guān)稅,以及在越南設(shè)立制造中心。
2020年,公司對第五大客戶STIHL銷售下降,也是因為STIHL將部分產(chǎn)品轉(zhuǎn)移至美國工廠生產(chǎn),減少了ODM的采購規(guī)模。
無獨有偶,行業(yè)第一的創(chuàng)科實業(yè)也選擇在美國建造新的無繩割草機(jī)生產(chǎn)設(shè)施。
(來源:創(chuàng)科實業(yè)2021年度財務(wù)簡報)
行業(yè)第二的泉峰控股于2020年設(shè)立泉峰越南,在當(dāng)?shù)厣a(chǎn)以規(guī)避部分關(guān)稅。
此外,創(chuàng)科實業(yè)和泉峰控股都通過收購擴(kuò)展品牌,形成品牌矩陣,以平衡下游渠道的影響力。
比如,創(chuàng)科實業(yè)旗下的Milwaukee品牌最早可以追溯到1924年,2005年被創(chuàng)科實業(yè)收購。
泉峰控股除了自有品牌EGO外,還收購了德國品牌FLEX和美國品牌SKIL,目前共有5個不同品牌。FLEX品牌于1922年創(chuàng)立,2013年被泉峰收購。
(來源:泉峰控股招股書)
格力博曾于2017年以560萬歐元收購歐洲園林機(jī)械公司Cramer 70%的股權(quán),因經(jīng)營和協(xié)同效應(yīng)未達(dá)預(yù)期,2020年以100萬歐元出售。
公司目前堅持以自有品牌greenworks進(jìn)行銷售,而且自有品牌占比不斷上升,去年上半年達(dá)到65.5%。
另外,公司在官網(wǎng)平臺上的銷售額也在逐年增加,去年上半年已經(jīng)占到4.70%。
現(xiàn)金流惡化,大股東需要上市變現(xiàn)
格力博成立于2002年,2016年引入外部投資者STIHL,2020年變更為股份制公司。
STIHL是一家德國的園林機(jī)械制造商,也是公司的客戶。
目前,公司的實際控制人是聯(lián)合創(chuàng)始人及董事長陳寅,通過直接和間接的方式合計持股75.1%,STIHL持股24.9%,少見地沒有外部機(jī)構(gòu)投資者。
4個執(zhí)行董事中,除陳寅外都是財務(wù)出身。
此次IPO,公司計劃募資34.56億元,公開發(fā)行股份占發(fā)行后總股本的比例為25%,如果成功募集的話市值是138.2億元,已經(jīng)小具規(guī)模。
公司現(xiàn)在的主要問題是現(xiàn)金流。2021年,經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流分別凈流出6097萬、4.0億元,去年上半年更是分別凈流出2.9億、4.5億元。
(制圖:市值風(fēng)云APP)
現(xiàn)金流惡化的主要原因是存貨和經(jīng)常性應(yīng)收項目的大幅增加,反映出公司2021年的大量備貨并沒有被消化。
然而格力博卻打腫臉充胖子地表示,90%的生產(chǎn)是由訂單驅(qū)動的,讓人非常不理解。
公司的償債能力也因此惡化。截止上半年末,短期借款11.0億元,長期借款7.3億元,貨幣資金僅7.2億元,不足以覆蓋短期負(fù)債。
從公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看出,陳寅并不想和外部投資者分享IPO紅利。在沒有新資金的情況下,上市可能是最好的選擇。
2020年,公司曾分紅1.6億元,占當(dāng)年歸母凈利潤的29%。
格力博作為一家以外貿(mào)為主的制造業(yè)公司,業(yè)績不可避免地受制于下游的渠道和北美的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。
在近幾年的園林機(jī)械鋰電化進(jìn)程中,公司發(fā)展不盡如人意,規(guī)模上被泉峰控股反超,盈利能力也出現(xiàn)大幅下滑。
也許知道公司的問題并不是錢能最終解決的,公司老板陳寅選擇盡快上市套現(xiàn),而不是引入投資人。
面對今年的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險,公司未來猶未可知。
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