內(nèi)容提要

2022年，央行多措并舉呵護(hù)流動(dòng)性，疊加財(cái)政實(shí)施留抵退稅、實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求偏弱，資金面保持寬松，資金價(jià)格穩(wěn)中有降；債券市場(chǎng)發(fā)行與交易活躍，債市走勢(shì)振幅擴(kuò)大，收益率短降長(zhǎng)升，曲線陡峭化；利率互換曲線短降長(zhǎng)升，日均成交量基本持平。

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一、貨幣市場(chǎng)資金面充裕，市場(chǎng)利率穩(wěn)中有降，日均交易量同比上漲，貨幣市場(chǎng)余額環(huán)比上升

（一）銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性保持平穩(wěn)，貨幣市場(chǎng)日均成交大幅增加

全年貨幣市場(chǎng)成交總量為1526.9萬(wàn)億元，日均成交6.1萬(wàn)億元（同比增加31%）。其中8月貨幣市場(chǎng)成交量170萬(wàn)億元，創(chuàng)單月成交歷史新高。分市場(chǎng)看，信用拆借成交146.8萬(wàn)億元，日均成交0.6萬(wàn)億元（同比增加24%）；質(zhì)押式回購(gòu)成交1374.6萬(wàn)億元，日均成交5.5萬(wàn)億元（同比增加32%）；買(mǎi)斷式回購(gòu)成交5.5萬(wàn)億元，日均成交220億元（同比增加16%）。

（二）央行多措并舉呵護(hù)流動(dòng)性，疊加財(cái)政實(shí)施留抵退稅、實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求偏弱，資金面保持寬松，資金價(jià)格穩(wěn)中有降

2022年，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作量增價(jià)減呵護(hù)流動(dòng)性，分別于4月和12月兩次降準(zhǔn)共計(jì)0.5個(gè)百分點(diǎn)，1月和8月兩次下調(diào)7天逆回購(gòu)及1年期MLF利率共計(jì)20bp，四次超額續(xù)作MLF，全年公開(kāi)市場(chǎng)操作凈投放加大至10280億元，向中央財(cái)政上繳結(jié)存利潤(rùn)1.13萬(wàn)億元，通過(guò)系列再貸款工具、政策性開(kāi)發(fā)性金融工具等投放流動(dòng)性，呵護(hù)資金面，平穩(wěn)對(duì)沖地方政府債放量發(fā)行、繳稅、跨季跨年等擾動(dòng)。

貨幣市場(chǎng)全年資金價(jià)格穩(wěn)中有降，流動(dòng)性保持合理充裕。市場(chǎng)流動(dòng)性保持充裕。資金價(jià)格中樞環(huán)比下行，波動(dòng)幅度收窄。DR001、DR007加權(quán)均值分別環(huán)比下行51bp、40bp至1.42%、1.85%；R001、R007的加權(quán)均值分別環(huán)比下行50bp、40bp至1.50%和1.98%。全年來(lái)看，DR007基本在7天逆回購(gòu)操作利率下方波動(dòng)，最低值1.285%、最高值2.423%、中位數(shù)1.7018%，環(huán)比下降46個(gè)基點(diǎn)；波動(dòng)幅度為114個(gè)基點(diǎn)，環(huán)比收窄38個(gè)基點(diǎn)。具體看，年初以來(lái)，資金價(jià)格中樞逐步走低，8月DR007中樞降至年內(nèi)低點(diǎn)1.45%，同時(shí)9月債券市場(chǎng)杠桿率較年初上行0.8個(gè)百分點(diǎn)至年內(nèi)高點(diǎn)108.99%；9月以后，央行利潤(rùn)上繳和財(cái)政留抵退稅對(duì)資金面支撐影響下降，DR007中樞逐步反彈至1.75%～1.95%，但仍明顯低于一季度2.12%～2.19%水平，12月債券市場(chǎng)杠桿率水平回落至108.41%。

（三）貨幣市場(chǎng)日均余額較上年上升超兩成，基金公司產(chǎn)品融入融出邊際力量增強(qiáng)

貨幣市場(chǎng)日均余額較上年上升超兩成，全年日均余額10.4萬(wàn)億元，環(huán)比增加24%。其中質(zhì)押式回購(gòu)日均余額9.2萬(wàn)億元（較上年增加26%），買(mǎi)斷式回購(gòu)日均余額599億元（增加4%），信用拆借日均余額1.1萬(wàn)億元（增加16%）。

年末大型商業(yè)銀行、貨幣基金、政策性銀行凈融出余額分別為2.82萬(wàn)億元（較上年末增加0.75萬(wàn)億元）、1.08萬(wàn)億元（增加0.36萬(wàn)億元）和0.65萬(wàn)億元（減少0.11萬(wàn)億元），貨幣基金凈融出排名上升一位。凈融入前三位是證券公司、純債基金和基金公司專(zhuān)戶(hù)，凈融入額分別為1.46萬(wàn)億元（增加0.19萬(wàn)億元）、1.06萬(wàn)億元（增加0.13萬(wàn)億元）和0.59萬(wàn)億元（增加0.28萬(wàn)億元），基金公司專(zhuān)戶(hù)凈融入排名上升一位。貨幣基金、純債基金等資管產(chǎn)品是對(duì)應(yīng)資金方向的重要邊際力量。

二、三重壓力及疫情沖擊下穩(wěn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)力，債券市場(chǎng)發(fā)行與交易活躍，曲線陡峭化

（一）高通脹壓力下美聯(lián)儲(chǔ)全年大幅加息，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底持續(xù)恢復(fù),年底疫情政策調(diào)整，12月PMI創(chuàng)年內(nèi)新低

國(guó)際方面，2022年以來(lái)，海外疫情沖擊總體趨于緩和，但疫后極度寬松政策、俄烏沖突、供應(yīng)鏈尚未完全修復(fù)等導(dǎo)致全球通脹高企，6月美國(guó)通脹攀升至近40年高點(diǎn)9.1%。美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)收緊貨幣政策，2022年3月啟動(dòng)加息后，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間累計(jì)上調(diào)425個(gè)基點(diǎn)至4.25%到4.5%之間，大幅超出年初市場(chǎng)預(yù)期。下半年以來(lái)美國(guó)通脹逐漸趨緩，11月CPI同比回落至7.1%，核心CPI同比回落至6.0%；同時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)2023年GDP增速預(yù)期由1.2%下調(diào)至0.5%；在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐，12月首次將加息幅度由75bp放緩至50bp。

國(guó)內(nèi)方面，整體來(lái)看，2022年基建投資發(fā)揮經(jīng)濟(jì)托底效應(yīng)，高技術(shù)制造業(yè)與技術(shù)改造投資引領(lǐng)制造業(yè)投資，出口仍然保持較好韌性；但產(chǎn)需兩端持續(xù)受疫情影響，消費(fèi)復(fù)蘇緩慢，地產(chǎn)投資持續(xù)走低，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展仍不穩(wěn)固。具體看，2022年開(kāi)年經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)向好，一季度GDP同比增長(zhǎng)4.8%；二季度起受疫情沖擊、內(nèi)需放緩等因素影響，GDP同比僅增長(zhǎng)0.4%；三季度隨著疫情逐步緩和以及穩(wěn)增長(zhǎng)政策加力，經(jīng)濟(jì)筑底反彈，基建投資與制造業(yè)投資穩(wěn)步上升，GDP同比回升至3.9%；四季度隨著多地疫情快速反彈，部分地區(qū)生產(chǎn)受到影響，12月制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI分別環(huán)比下降1個(gè)百分點(diǎn)和5.1個(gè)百分點(diǎn)至47%和41.6%。向前看，疫情首輪達(dá)峰后影響減弱疊加春節(jié)假期后返崗有望推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入修復(fù)期，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能在低基數(shù)下出現(xiàn)反彈。

（二）債券發(fā)行量同比小增，凈融資額同比減少

全年發(fā)行債券2.15萬(wàn)支、40.65萬(wàn)億元，發(fā)行量同比增加3.3%；凈融資10.82萬(wàn)億元，同比減少2.67萬(wàn)億元（-19.8%）。具體來(lái)看，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低與結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒行情持續(xù)，信用債發(fā)行縮量且到期規(guī)模較大，拉低全市場(chǎng)凈融資水平。其中，國(guó)債和政金債是發(fā)行量同比增加的主要券種，分別發(fā)行9.72萬(wàn)億元和5.84萬(wàn)億元（均處于歷史高位），國(guó)債發(fā)行量同比增幅最大且凈融資增幅顯著；地方債發(fā)行7.36萬(wàn)億元，同比略降，凈融資同比減少較多拖累利率債凈融資同比少增；主要品種信用債發(fā)行11.89萬(wàn)億元，同比減少超6000億元，且總償還規(guī)模較大，導(dǎo)致凈融資水平處于近幾年低位，主要是公司債、定向工具、短期融資券發(fā)行減少明顯；金融債發(fā)行3.21萬(wàn)億元，同比基本持平；其他債券中主要是ABS發(fā)行、凈融資同比降幅最大。貨幣市場(chǎng)工具發(fā)行20.9萬(wàn)億元，本年到期規(guī)模較大，凈融資規(guī)模處于歷史低位。

（三）債券市場(chǎng)交易活躍，交易量同比增幅明顯

全年現(xiàn)券成交536萬(wàn)筆、268.9萬(wàn)億元，日均成交10757億元，同比增加26%。其中國(guó)債成交53.8萬(wàn)億元，同比增加34%；政金債成交100.7萬(wàn)億元，同比增加23%；地方債成交9.4萬(wàn)億元，同比增加20%。信用債成交28.9萬(wàn)億元，同比增加17%，其中中票成交活躍，規(guī)模13.2萬(wàn)億元，同比增幅22%；金融債成交16.8萬(wàn)億元，同比增加43%，增幅最大；同業(yè)存單成交56.7萬(wàn)億元，同比增加29%。全年債券借貸成交12.5萬(wàn)筆、標(biāo)的券券面總額為16.1萬(wàn)億元，成交量同比增加58%。

（四）債市由橫盤(pán)震蕩轉(zhuǎn)為雙向波動(dòng),收益率短降長(zhǎng)升，曲線陡峭化，信用利差走闊，等級(jí)利差分化

年末，國(guó)債1、3、5、7、10年期到期收益率分別為2.1%、2.4%、2.64%、2.82%和2.84%，分別較上年末下降15、5和上升4、4、6個(gè)基點(diǎn)。信用債收益率多數(shù)上行，信用利差走闊，中短期低評(píng)級(jí)信用債收益率上行幅度更大，等級(jí)利差短升長(zhǎng)降。寬信用預(yù)期與“弱現(xiàn)實(shí)”博弈，上半年收益率窄幅震蕩；資金面超預(yù)期寬松與政策密集出臺(tái)，收益率先下后上波動(dòng)幅度加大。具體看，年初降息和MLF擴(kuò)量超預(yù)期，引導(dǎo)收益率小幅下行，10年期國(guó)債收益率最低至2.68%；但1月金融數(shù)據(jù)偏強(qiáng)、地產(chǎn)政策放松及俄烏沖突爆發(fā)，“固收+”凈值下跌引發(fā)年內(nèi)第一波“贖回潮”，多重利空下債市下跌，10年期國(guó)債收益率升至2.85%；2月金融數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱、國(guó)內(nèi)疫情加劇，收益率再度回落。二季度降準(zhǔn)落地，市場(chǎng)演繹利多出盡，收益率先下后上；疫情擾動(dòng)持續(xù)，4月社融數(shù)據(jù)疲弱，5月穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策落地生效，6月疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)，寬信用預(yù)期強(qiáng)化，收益率繼續(xù)保持2.7%～2.85%區(qū)間震蕩。7月至8月中旬，資金面超預(yù)期寬松、7月PMI等數(shù)據(jù)偏弱、年內(nèi)二次降息落地，10年期國(guó)債下行至全年低點(diǎn)2.58%。8月下旬至10月，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)接續(xù)政策與政策性工具出臺(tái)釋放穩(wěn)經(jīng)濟(jì)信號(hào)，資金面邊際收斂、人民幣匯率貶值，但國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，消費(fèi)與地產(chǎn)表現(xiàn)疲弱，收益率先上后下。11月至年末，防疫政策優(yōu)化與地產(chǎn)支持政策三箭齊發(fā)，經(jīng)濟(jì)修復(fù)“強(qiáng)預(yù)期”令債市收益率大幅上行，理財(cái)凈值下跌引發(fā)年內(nèi)第二波“贖回潮”，債市負(fù)反饋持續(xù)，10年期國(guó)債從2.64%上行至全年高點(diǎn)2.92%，信用債收益率更快速上行；臨近年末，11月宏觀數(shù)據(jù)不佳、央行逆回購(gòu)放量、理財(cái)贖回漸弱，10年國(guó)債下行收于2.84%。

三、利率互換曲線短降長(zhǎng)升，日均成交量基本持平，其他人民幣衍生品成交額微降

2022年，利率互換曲線整體反映市場(chǎng)參與者對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面和市場(chǎng)利率走勢(shì)的預(yù)期，呈現(xiàn)短降長(zhǎng)升態(tài)勢(shì)。12月末，6個(gè)月、1年期和5年期SHIBOR 3M互換價(jià)格分別為2.40%、2.46%和3.13%，較上年末分別下行6、2和上行15個(gè)基點(diǎn)；1年期、5年期和10年期FR007互換價(jià)格分別為2.19%、2.77%和3.05%，較上年末分別下行3和上行21、21個(gè)基點(diǎn)。

利率互換日均成交額基本持平。全年人民幣利率互換共成交24.4萬(wàn)筆，同比減少3.2%，名義本金總額20.97萬(wàn)億元，同比減少0.6%；日均成交842.2億元，同比減少0.2%。

其他人民幣衍生品成交微降。標(biāo)準(zhǔn)債券遠(yuǎn)期成交2910筆，名義本金為2600億元，同比下降0.4%。

作者單位：中國(guó)外匯交易中心市場(chǎng)二部

關(guān)鍵詞： 同比增加 同比減少 債券市場(chǎng)