經(jīng)濟觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅

(相關(guān)資料圖)

一

新舊更迭時，就像是釋放壓抑已久的交易情緒宣泄——走過不堪的2022，盡管全球經(jīng)濟衰退陰霾漸濃，進入新年的國際金融市場卻看似向好，美元指數(shù)回落，股匯雙升；“冰”與“火”交融的2023開年即傳遞利好信號。

“冰”指的是，不同經(jīng)濟體的各種風險隱患在這一年可能“浮出水面”。放眼全球， 2022年為遏制通脹而快速出臺的貨幣緊縮政策終將見成效，但代價是2023年全球經(jīng)濟陷入衰退。

“2023年全球增長將從六個月前預(yù)測的3%降至1.7%?！笔澜玢y行最新一期《全球經(jīng)濟展望》報告指出，在通脹高企、利率上升、投資減少的背景下，加之俄烏戰(zhàn)爭對經(jīng)濟活動的擾亂，全球增長正在急劇放緩。

世界銀行報告預(yù)計，2023年發(fā)達經(jīng)濟體的增幅將從2022年的2.5%降至0.5%。根據(jù)過去20年的經(jīng)驗，這種大幅下滑往往是全球衰退的先兆。預(yù)計2023年美國經(jīng)濟增速將降至0.5%，比之前的預(yù)測低1.9個百分點，這將是自1970年以來除官方認定的衰退期以外美國經(jīng)濟增長表現(xiàn)最差的一年。

數(shù)據(jù)是折射經(jīng)濟的一面鏡子。據(jù)1月10日的中國央行數(shù)據(jù)，2022年全年人民幣存款增加26.26萬億元，同比多增6.59萬億元。這顯示，居民部門不愿加杠桿，不愿借錢買房，偏愛儲蓄的背后是消費信心不足。囿于各種沖擊的疤痕效應(yīng)，短期內(nèi)居民信心修復(fù)或?qū)⑷匀痪徛?/p>

此外，2022年12月社融新增1.31萬億元，同比少增1.05 萬億元；余額同比增長9.6%，較上月回落 0.4 個百分點，連續(xù)三個月走低。企業(yè)債和政府債券凈融資同比少增是拖累社融的主要因素。

據(jù)東吳證券研報分析，理財與城投兩座大山下，企業(yè)債融資如履薄冰。2022年第四季度疫情加速優(yōu)化沖擊市場預(yù)期，也使得市場出現(xiàn)動蕩，其中利率大幅波動下導致的“理財贖回——加速拋售”的惡性循環(huán)，使得信用債利率飆升。此外，經(jīng)過2022年的透支，地方政府財政的壓力在城投平臺上率先釋放。wind數(shù)據(jù)顯示，2022年12月城投債凈融資跌至-1042億元。兩座大山壓力下，2022年11、12月的企業(yè)債融資累計同比萎縮8286億元，全年萎縮1.24 萬億元。

“我們認為這一壓力在 2023 年仍會延續(xù)。 2023年依舊是財政大年，地方財政的壓力依舊不小，城投平臺的風險會繼續(xù)施壓企業(yè)債融資?！睎|吳證券稱。

中國央行行長易綱不久前撰文表示，在百年變局和世紀疫情交織疊加的歷史階段，我國經(jīng)濟金融運行面臨更加復(fù)雜嚴峻的環(huán)境，外部沖擊風險明顯增多，國內(nèi)經(jīng)濟金融的一些風險隱患可能“水落石出”。中央銀行要在政治上、業(yè)務(wù)上、作風上、廉政上達到更高標準、落實更嚴要求，有效應(yīng)對各種風險和挑戰(zhàn)。

譬如，2022年12月30日，遵義道橋建設(shè)（集團）有限公司（以下簡稱“遵義道橋”）發(fā)布《關(guān)于推進銀行貸款重組事項的公告》，正式披露了銀行貸款重組概況及進展情況。公告顯示，遵義道橋本次銀行貸款重組涉及債務(wù)規(guī)模155.94億元。根據(jù)重組協(xié)議，重組后銀行貸款期限調(diào)整為20年，利率調(diào)整為3.00%/年至4.50%/年，前10年僅付息不還本，后10年分期還本。業(yè)界認為，近年來國企進行銀行貸款置換或展期其實并不罕見，但此次20年超長展期期限以及較大的降息幅度在市場上實屬空前，引發(fā)市場的關(guān)注。

債務(wù)“冰”面之下，何以解憂？何為債務(wù)壓力下的非常之選？標普信評最新報告認為，銀行貸款展期在一定程度上緩解了遵義道橋的短期償債壓力，預(yù)計其下一步將努力協(xié)調(diào)非標債務(wù)展期的落地，繼續(xù)為債券兌付騰挪空間，但中短期來看，其債券償付壓力仍較大。遵義道橋債務(wù)負擔重，流動性緊張，此前已多次出現(xiàn)非標逾期等信用風險事件。

“火”指的是，雖然依然掣肘2023年全球金融市場的美聯(lián)儲政策鷹味難減，市場情緒有所波動，但整體高漲；人民幣、歐元開年以來均飆升。1月10日盤中，美元指數(shù)回落至103.29，歐元報1.07；離岸人民幣（CNH）兌美元低至6.7591，而CNH在2022年11月2日曾創(chuàng)下7.34的高位；即CNH一個多月的漲幅達到7.9%。但這可能不意味著人民幣全年也會逆襲大幅升值。盡管當前來看，此次追棒人民幣及人民幣資產(chǎn)之源動力是最近外資大量流入跡象明顯，但市場共識是“2023年人民幣將雙向波動、溫和升值”

當日，A股滬指報收3169.51(-0.21%)，而深成指、創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為0.49%、1.38%。美股道指、納指、標普500分別報收33704.10(+0.565)、10742.63(+1.01%)、3919.25(+0.70%)。

對于市場聚焦的美聯(lián)儲政策收緊，景順首席全球市場策略師KristinaHooper稱，美聯(lián)儲會議紀要顯示鷹派立場不變但前景向好。其邏輯是，聯(lián)邦公開市場委員會成員對迄今為止的通脹放緩進程感到滿意，但他們表示希望就通脹持續(xù)下降“取得更多實質(zhì)性進展的證據(jù)”。

此外，聯(lián)邦公開市場委員會2022年12月份的會議紀要顯示，沒有成員預(yù)期今年會發(fā)生市場期待已久的減息。瑞士百達財富管理認為，美聯(lián)儲在2024年前降息的可能性不大。

如委員會成員明確表示，其首要任務(wù)仍是控制通脹，包括確保金融市場不會“操之過急”；其還承認，2022年如此激進地收緊政策導致衰退風險與日俱增，而且擔心失業(yè)率上升“會給最脆弱的群體帶來最大負擔”，在經(jīng)濟數(shù)據(jù)下滑的同時帶來更大壓力。

美國就業(yè)報告令市場備受鼓舞。而美國PMI數(shù)據(jù)表明需求放緩。Kristina Hooper分析，美國發(fā)布了最新的ISM制造業(yè)及服務(wù)業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)，兩大指數(shù)均表明經(jīng)濟活動放緩：這些數(shù)據(jù)反映需求明顯放緩及價格下跌，這正如美聯(lián)儲所期。然而，這些報告也令市場擔憂美聯(lián)儲至今采取的行動已對美國經(jīng)濟造成損害，而有關(guān)影響才剛剛顯現(xiàn)。

不過，歐元區(qū)經(jīng)濟似乎釋放復(fù)蘇信號？2022年12月份標準普爾全球歐元區(qū)PMI數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)PMI報47.8，服務(wù)業(yè)PMI報49.8。盡管兩項數(shù)據(jù)仍處于收縮區(qū)間，但12月已有所改善，而且創(chuàng)數(shù)月以來新高。就此，Kristina Hooper認為，盡管歐元區(qū)迄今為止經(jīng)歷了大幅的收緊政策，但歐元區(qū)經(jīng)濟相當有彈性。

全球最大公募基金公司之一先鋒領(lǐng)航則預(yù)計，2023年歐元區(qū)的經(jīng)濟增長降至0%。世界銀行報告預(yù)計2023年歐元區(qū)的增長率為零，比上次預(yù)測下調(diào)了1.9個百分點。預(yù)計2023年中國經(jīng)濟將增長4.3%，較之前的預(yù)測低0.9個百分點。

展望未來，Kristina Hooper預(yù)期隨著通脹顯示出持續(xù)放緩的跡象并獲得充分控制，市場對通脹的關(guān)注度將有所下降。這進而意味著央行行動將更加明朗。

他認為，市場焦點將轉(zhuǎn)向經(jīng)濟增長。尤其是確定西方發(fā)達國家的政策收緊造成的損害以及經(jīng)濟何時開始反彈?！邦A(yù)計隨著時間的推移，中國經(jīng)濟增長將有所加速，而且我相信，這仍將是利好的一年?！盞ristina Hooper稱。

先鋒領(lǐng)航于1月10日發(fā)布的《先鋒領(lǐng)航2023年經(jīng)濟及市場展望：對決通脹》報告指出，2023年全球主要央行將繼續(xù)收緊貨幣政策，美國聯(lián)邦基金利率將攀升至略高于5%，英國利率上升到4%以上，而歐洲利率也將升到2.5%左右。與此同時，對于貨幣政策的關(guān)注點也將在2023年發(fā)生變化，從加息的頻率會有多快、加得多高，轉(zhuǎn)向利率會在高位保持多久。

上述報告預(yù)計到2023年底，中國以外的大多數(shù)主要經(jīng)濟體增長率可能持平或出現(xiàn)負增長，通脹下行趨勢或持續(xù)貫穿2023全年。全球主要市場來看，中國經(jīng)濟增長率將實現(xiàn)4.5%的周期性反彈，美國經(jīng)濟增長則在0.25%左右；歐元區(qū)經(jīng)濟增長降至零，而英國經(jīng)濟增長將放緩至-1%至-1.5%。各國央行在通脹率下降和失業(yè)人口增加前，仍將在2023年初積極地延續(xù)緊縮周期。

先鋒領(lǐng)航投資策略及研究部亞太區(qū)首席經(jīng)濟學家王黔表示，“目前美國歐洲、英國出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的可能性高達90%。歐洲和英國是全球經(jīng)濟中最薄弱的環(huán)節(jié)，或已陷入衰退，而美國可能在2023年下半年陷入經(jīng)濟衰退，當然中國經(jīng)濟2023年則可能會出現(xiàn)反彈，對全球經(jīng)濟產(chǎn)生利好?！?/p>

而“冰”與“火”交織下，優(yōu)化防疫政策，重新開放后的中國亦儼然成為全球市場焦點。

二

如果說，交易面的“火”更多是種情緒起伏，而“冰”面下，又怎一個“債”字了得。

在世界銀行行長戴維·馬爾帕斯看來，隨著全球增長前景惡化，發(fā)展事業(yè)面臨的危機也在加劇；全球資本被那些政府債務(wù)水平極高且利率不斷上升的發(fā)達經(jīng)濟體所吸納，在這種情況下，新興市場和發(fā)展中國家由于債負沉重、投資疲軟，可能在未來多年都會增長乏力。

盡管市場開年利好，但現(xiàn)實很骨感。2023年大概率是世界經(jīng)濟“風急浪高”的一年。經(jīng)濟退潮后，誰在裸泳，一目了然。如易綱所言，國內(nèi)經(jīng)濟金融的一些風險隱患可能“水落石出”。

中央經(jīng)濟工作會議明確要求，要更好統(tǒng)籌發(fā)展和安全，有效防范化解重大風險。多部委也對防風險做出專門部署。

有別過往，“持續(xù)推動金融風險防范化解”亦成為中國央行2023年前三項重點工作之一。

針對地方債風險，財政部部長劉昆近日接受人民日報采訪時表示，當前我國經(jīng)濟恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力仍然較大，外部環(huán)境動蕩不安。應(yīng)對這些風險挑戰(zhàn)，要求我們加大財政宏觀調(diào)控力度，優(yōu)化政策工具組合，在有效支持高質(zhì)量發(fā)展中，保障財政可持續(xù)和地方政府債務(wù)風險可控。2018年以來，累計安排新增地方政府專項債券14.6萬億元。其中，2022年截至11月末，發(fā)行新增地方政府專項債券4萬億元。

據(jù)官方數(shù)據(jù)，截至目前全國政府債務(wù)余額占GDP的比重低于國際通行的60%警戒線，也低于主要市場經(jīng)濟國家和新興市場國家水平，風險總體可控。

劉昆說，規(guī)范管理地方政府融資平臺公司，是防范地方政府債務(wù)風險的重要內(nèi)容。財政部對此高度重視，主要做了三方面工作：一是持續(xù)規(guī)范融資管理，嚴禁新設(shè)融資平臺公司。二是規(guī)范融資信息披露，嚴禁與地方政府信用掛鉤。三是妥善處理融資平臺公司債務(wù)和資產(chǎn)，剝離其政府融資職能，防止地方國有企業(yè)和事業(yè)單位“平臺化”。

那么，債務(wù)壓力之下的政府如何選擇？從“遵義道橋銀行貸款展期20年”一事中，市場或許可見其端倪。

標普信評分析，此次銀行貸款展期后，預(yù)計遵義道橋下一步將繼續(xù)協(xié)調(diào)非標債務(wù)展期降息的落地，為債券的兌付騰挪空間。不過，標普信評認為，依靠金融機構(gòu)對自身債務(wù)進行展期或重組只是一種用時間換空間的過渡手段，難以在根本上改善其信用質(zhì)量，對債券投資者信心的提振也較為有限。遵義道橋目前還有近200億的債券余額，均將在3年內(nèi)到期或行權(quán)，中短期來看債券償付壓力仍較大，其債券兌付或置換債發(fā)行情況仍存在一定不確定性。

“遵義道橋此次銀行貸款展期反映了當?shù)卣谂Ψ婪逗突獬峭镀髽I(yè)債務(wù)風險時，對待城投企業(yè)的不同債務(wù)具有選擇性，此種方式也符合中央對地方化解債務(wù)風險的文件精神?！睒似招旁u認為。

無疑，銀行貸款展期、力保公開債券，是地方政府多方權(quán)衡后的選擇。此次公告強調(diào)“本次銀行貸款重組不涉及公開市場債券，公司將嚴格按照募集說明書的約定，做好公開市場債券的償付工作”，標普信評解釋，這體現(xiàn)了政府的做法具有選擇性。

至于下一步的政策走向，“我們將進一步打破政府兜底預(yù)期，分類推進融資平臺公司市場化轉(zhuǎn)型，推動形成政府和企業(yè)界限清晰、責任明確、風險可控的良性機制，促進財政可持續(xù)發(fā)展?！眲⒗シQ。

標普信評1月9日發(fā)布的2023年城投信用展望報告預(yù)計，2023年中央政府將延續(xù)對地方政府隱性債務(wù)的嚴格監(jiān)管，城投企業(yè)的融資環(huán)境預(yù)計仍將持續(xù)偏緊的狀態(tài)，在債務(wù)率較高或經(jīng)濟財政實力弱的地區(qū)，再融資仍不樂觀。

標普信評報告認為，2023年城投企業(yè)仍將延續(xù)分化的趨勢，少部分尾部城投企業(yè)面臨的壓力仍較大，信用利差或債務(wù)違約的風險或?qū)⑸仙?。在多方不利因素的影響下，這可能表現(xiàn)為尾部城投信用利差較高，或部分地區(qū)的票據(jù)或非標違約、銀行債務(wù)重組等事件增加，然而考慮到處置不同債務(wù)的難度與影響，政府和企業(yè)的做法具有一定的選擇性，這些城投企業(yè)短期內(nèi)在公開市場債券實質(zhì)違約的可能性較低。

“2023年部分尾部城投企業(yè)債務(wù)到期金額較大，存在一定的流動性壓力。云南、天津、貴州、甘肅等地區(qū)的弱信用質(zhì)量城投企業(yè)面臨的壓力較大，需持續(xù)關(guān)注。”標普信評預(yù)計。

三

但不管怎樣，“得益于政策轉(zhuǎn)變，中國2023年將溫和反彈?！比鹗堪龠_財富管理認為。

瑞士百達財富管理亞洲宏觀經(jīng)濟研究主管陳東表示，鑒于經(jīng)濟增長勢頭疲軟，2022年11月中國政府出臺了一系列旨在為房地產(chǎn)開發(fā)商提供信貸支持的新措施。我們認為，這些措施是自2021年底房地產(chǎn)危機爆發(fā)以來最強有力的政策支持。盡管由于結(jié)構(gòu)性原因不太可能出現(xiàn)大規(guī)模反彈，但可能有助于在未來幾個月穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)。政府近期從此前的新冠“清零”政策快速轉(zhuǎn)向經(jīng)濟重新開放，確診病例和住院人數(shù)上升在短期內(nèi)增加下行風險，但在疫情穩(wěn)定后，經(jīng)濟活動或會出現(xiàn)反彈。

“我們預(yù)計2023年中國經(jīng)濟增長將溫和回升。我們對2023年中國GDP增速的預(yù)測維持在 4.5%，高于我們對2022年2.8%的預(yù)期。我們對2023年的整體通脹率預(yù)測為3.0%，高于2022年的2.2%?！标悥|稱。

而上述大背景下，放眼全球資產(chǎn)配置，權(quán)益市場方面，瑞士百達財富管理認為，發(fā)達市場股票今年可能錄得低個位數(shù)的收入增長，但利潤率的壓力越來越大，將侵蝕每股收益的增長，使之略微轉(zhuǎn)為負增長。美國股票估值的壓力可能在今年持續(xù)。全球經(jīng)濟如果出現(xiàn)積極變化(例如烏克蘭問題上達成某種決議)，將有利于估值相對便宜的新興市場股票。但在買入周期性更強的股票之前，可能更應(yīng)關(guān)注防御性的新興市場股票。

瑞士百達財富管理繼續(xù)看好石油和天然氣股，其估值具吸引力，且有大量自由現(xiàn)金流，并派發(fā)穩(wěn)定股息。也總體上看好醫(yī)療保健股，相信在溫和衰退之際，這些股票有望表現(xiàn)穩(wěn)健(金融股也如此)。工業(yè)股方面，看好具有電氣化、能源效率和數(shù)字化等結(jié)構(gòu)性驅(qū)動因素的公司。固定收益來看，隨著通脹緩和，長期美國國債將逐漸發(fā)揮作用，在經(jīng)濟衰退之際重獲避險地位。預(yù)計10年期美國國債收益率將于今年在3.2%和 4.2%之間浮動，2023 年底將趨穩(wěn)于3.5%左右。由于違約率可能攀升及高收益?zhèn)I(lǐng)域的浮動利率債務(wù)上升，更偏好投資級別債券，因為其提供具吸引力的票息，而無需承擔過大的存續(xù)期或信貸風險。在新興市場債券方面，仍傾向于選擇亞洲美元投資級別債券，同時，對新興市場本地貨幣主權(quán)債券保持中性立場并進行嚴格篩選。

大宗商品方面，瑞士百達財富管理認為，鑒于西方國家和中國的增長勢頭減弱，全球石油需求短期內(nèi)可能難有起色，但歐佩克+減產(chǎn)應(yīng)可為油價提供支撐。今年下半年，如果西方經(jīng)濟體實現(xiàn)復(fù)蘇，應(yīng)可為油價上漲創(chuàng)造空間。加之低庫存和有限的備用產(chǎn)能，有望令布倫特油價在 2023 年底達到每桶 115美元。

貨幣而言，瑞士百達財富管理分析，2022年底很可能標志著美元的高估勢頭見頂。雖然短期內(nèi)不乏漲跌空間，但今年強勢美元顯著逆轉(zhuǎn)的條件已經(jīng)成熟。

中國來看，結(jié)合央行最新數(shù)據(jù)，2023年寬信用的關(guān)鍵仍是居民和企業(yè)加杠桿，東吳證券

預(yù)計2023年宏觀杠桿率會上升到280%以上，中性條件下預(yù)計新增社融規(guī)模在34萬億左右。

可見，開年“冰、火”交融背后，有效應(yīng)對各種風險和挑戰(zhàn)之外，金融數(shù)據(jù)暗示中國穩(wěn)經(jīng)濟的最大變量仍是“信心”二字 ；同時，政策上真正打通房屋銷售“梗阻”。有專家建議，不宜忽視或限制具購買力的居民之“住房改善”需求（宜支持居民購買‘第一套’以上的房屋）；如此，信心逐漸起來了，居民部門可能才愿意加杠桿，愿意去消費，甚至是買房……

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