原標題： 授人以漁還是授人以魚——基建投資的前世今生

本文轉自微信公眾號：李迅雷金融與投資 (lixunlei0722)，作者：李迅雷 楊暢?；⑿峋W(wǎng)獲授權轉載。

過去五年，基建投資增速維持近20%的高增長，只是今年上半年大幅回落至7.3%。在外部環(huán)境“穩(wěn)中有變”的背景下，經(jīng)濟穩(wěn)增長更需要拉動內(nèi)需。從邏輯上講，“房住不炒”已經(jīng)定調(diào)，即擴內(nèi)需不能靠房地產(chǎn)，同時居民消費又是慢變量，需要提高中低收入群體的收入水平作為支撐，遠水不解近渴。于是，拉動內(nèi)需還得靠基建。但基建擴張意味著繼續(xù)加杠桿，可解近渴，還能消遠慮嗎?為此，我們不妨追溯基建投資過去20年的歷史，來分析“基建穩(wěn)增長模式”的利弊得失。

核心觀點：

從1998年—2018年這20年間，我國一直維持投資拉動的經(jīng)濟增長模式，投資對GDP的貢獻大約是全球平均水平的兩倍。

‍投資構成中，基建投資屬于政府的有形之手，對促進經(jīng)濟高增長功不可沒，但后期效果越來越差，并使得社會杠桿率水平不斷提升。

基建投資長期超前于消費增長，并且公路、機場等設施的總供給出現(xiàn)過剩。

但在很多人的觀念上，總是認為授人以魚不如授人以漁，但實際情況是“漁多魚少”，即居民消費能力下降，基礎設施相對過剩。因此，必須增加居民和企業(yè)部門的收入，減稅或稅改即“授人以魚”。

不搞“大水漫灌式的強刺激”，基建投資的方向是補短板，這樣的頂層設計完全正確

。但地方政府在執(zhí)行過程中能否完全理解補短板的含義，并精準做到呢?就怕借題發(fā)揮，造成后患。

1998年—2018 年 兩個十年：揭示基建投資的穩(wěn)增長效應遞減

運用積極財政政策拉動基礎設施投資，有兩個比較重要的時間點，分別是在20年前的1998年和10年前的2008年：

第一個時間點是

由于出現(xiàn)了東亞金融危機，1998年開始，實施以積極財政政策為核心的一系列宏觀調(diào)控措施，包括增發(fā)國債、擴大內(nèi)需、促進出口、加強基礎設施建設。從財政赤字情況來看，1998年的赤字為980億元，1999年幾乎翻了一番，達到1797億元，2002年達到2098億元，財政赤字占GDP的比重從1998年的1.14%提高到了2000年的2.6%，2002年財政赤字占GDP的比重接近2.6%。

通過發(fā)行國債，加強基礎設施建設。這應該是政府第一次大幅加杠桿。

1998年，全國人民代表大會第四次常務委員會通過的財政預算調(diào)整方案的主要內(nèi)容是增發(fā)1000億元長期國債，國家財政向工農(nóng)中建四大國有商業(yè)銀行發(fā)行1000億元國債用于基礎設施建設。1998年中央財政赤字，由年初預算的460億元擴大到960億元。

增發(fā)的國債，全部用于基礎設施建設，資金主要投向：

（

重點安排水利建設投資，全年水利建設投資達到358億元。主要工程項目包括：大江大河防洪水利工程;重點海堤加固工程;長江、黃河中上游水土保持工程;林業(yè)和生態(tài)項目，主要是國家重點生態(tài)環(huán)境項目建設以及國有天然林保護工程和十大防護林體系建設。

（

通過增加投入，加快鐵路、公路、機場、航道的建設，進一步完善全國綜合運輸體系。

（

主要支持城市供排水、供熱和污水、垃圾處理、城市道路等方面的項目。

（

這是國家第一次大規(guī)模進行城鄉(xiāng)電網(wǎng)的建設與改造。

（

計劃建成250億公斤倉容的糧庫。

2003

在積極財政政策刺激下，從2000年開始，GDP增速開始反彈，到2005年財政政策開始轉穩(wěn)健，在控制赤字方面，2005年—2007年三年的赤字數(shù)分別壓縮了198億元、251億元和749億元，財政赤字占GDP的比重從2002年接近2.6%下降到2007年的0.8%。

積極財政政策就是擴張性財政政策的代名詞。

2002年，原財政部長項懷誠曾用“政治智慧”來解釋“積極”二字的來由：在先后于1997年9月召開的黨地“十五大”和1998年3月舉行的九屆全國人大一次會議確定實施“適度從緊”的財政政策不久，一下子改弦更張為擴張性的財政政策，人們很可能一時難以接受。為避免引致不必要地震蕩，便采用了其本意在于擴張需求的所謂“積極財政政策”的模糊說法。就其含義而言，

圖表1 1998年—2002年積極財政政策，資料來源：相關資料整理，中泰證券研究所

第二個時間段則是

2008年年初確定是穩(wěn)健財政政策，因為沒有預判到外部環(huán)境的惡變。到了年中，面對美國次貸危機向全球蔓延以及汶川地震，國務院推出了十項舉措，加快民生工程、基礎設施、生態(tài)環(huán)境建設和災后重建，計劃在2009年—2010年完成4萬億地投資，以擴大內(nèi)需。

與基礎設施建設相關地投資將近

到2009年一季度，4萬億投資規(guī)劃主要投向在民生工程、基礎設施建設、節(jié)能減排、技術改造以及地震災區(qū)恢復重建等內(nèi)容。其中，包括鐵路、公路、機場、水利等在內(nèi)的基礎設施約在1.5萬億左右，如果再加上民生工程(包括保障性住房和農(nóng)村安全飲水、電網(wǎng)改造、道路建設、沼氣建設、危房改造和游牧民定居)以及汶川大地震重點災區(qū)的災區(qū)恢復重建

如果說

積極財政政策導致收支差額從2008年的約1100億元大幅度跳升至2009年約7400億元。

圖表2 2008年—2009年積極財政政策，資料來源：相關資料整理，中泰證券研究所

基建投資長期高增長：帶來基礎設施總體過剩和債務率上升

‍如果說10年、20年前的環(huán)境下，加大基礎設施投資建設，尤其是中西部的基礎設施建設力度，姑且還有“補當時短板”的合理性，那么當初投資建設的基礎設施現(xiàn)狀到底怎么樣，其實是一個前置問題，影響積極財政能否發(fā)力。我們嘗試從相對量和絕對量兩個維度來觀察。

首先，還是看相對量的比較。

之前我們做過相應研究，設計了“人均基礎設施相對量”這個指標，嘗試進行省級比較。對大陸地區(qū)31個省區(qū)市的鐵路營業(yè)里程、供水總量、用電量、城市每萬人擁有公共交通車輛、城市實有道路長度和移動電話用戶數(shù)等指標來大致刻畫基礎設施的存量，并根據(jù)該省市區(qū)常住人口數(shù)量，計算基礎設施存量的人均水平。

中西部是基礎設施建設的主戰(zhàn)場，就人均水平來看，十年間，中部與東部的差距明顯縮小，二者比值從

數(shù)據(jù)顯示，截至2016年，東部、中部、西部、東北人均基礎設施相對量分別較2006年增長了90.6%、121.3%、127.3%、84.3%。毫無疑問，

圖表3東部與西部地區(qū)人均基礎設施相對量比較(06—16)，資料來源：WIND，各省市區(qū)統(tǒng)計公報，中泰證券研究所

再來看絕對量。從需求側觀察，旅客周轉量的增速已經(jīng)回落。

2017年，旅客周轉量達到了3.28萬億人公里，較上年增長約5%，但仍未達到2012年3.34萬億人公里的高位，再計算近五年的年化復合增長率，僅為4.4%，低于1998年之前五年年化5.5%的復合增長率，更低于2008年之前五年年化9.2%的增長率，表明

另外，觀察旅客周轉量的分類數(shù)據(jù)，在不同類別間轉移的特征更加明顯，2013年以來，公路旅客周轉量大幅下降了11個百分點，民用航空周轉量和鐵路周轉量分別上升了8.5個和2.6個百分點。

圖表4 旅客周轉量分類占比(2013年—2017年)，資料來源：WIND，中泰證券研究所

從供給側觀察，公路的旅客周轉量占比大幅度下滑，但總里程卻逆勢大幅增長。

根據(jù)2007年公布的《綜合交通網(wǎng)中長期發(fā)展規(guī)劃》，到2020年，公路總里程要達到300萬公里以上(不含村道)，密度達到31.25公里/百平方公里，其中“二級以上高等級”公路65萬公里，高速公路10萬公里左右，“二級以上高等級公路占公路總里程達到22%，高速公路占公路總里程達到6.7%。

均較

而2017年的實際情況令人瞠目，根據(jù)交通運輸部公布的《2017年交通運輸行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計公報》，公路總里程已經(jīng)達到了477.35萬公里，密度為49.72公里/百平方公里，分等級看，“二級及以上公路”62.22萬公里，高速公路13.65萬公里，總里程達標;但“二級及以上公路”占公路總里程的13%，高速公路占公路總里程的2.9%，。

圖表5 2017年全國公路里程分技術等級構成，資料來源：2017年交通運輸行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計公報，中泰證券研究所

旅客周轉量占比大幅度增加的民用航空，難道是“雞犬升天”嗎？

根據(jù)中國民航局公布的《2017年民航機場生產(chǎn)統(tǒng)計公報》，2017年，我國境內(nèi)民用航空(頒證)機場共有229個(不含香港、澳門和臺灣地區(qū))，其中定期航班通航機場228個，定期航班通航城市224個。全年旅客吞吐量超過11億人次，完成114786.7萬人次，比上年增長12.9%。

機場吞吐總量看似保持了高速增長，但若觀察一下細分數(shù)據(jù)，其實面臨著劇烈的分化。

旅客年吞吐量在千萬級別的機場共有32個，占據(jù)全部旅客吞吐量約78.5%，而年吞吐量在300萬以下的機場共有179個，只吞吐了全部旅客吞吐總量的8.9%。

圖表6 機場數(shù)量占比與吞吐量占比(分類別)，資料來源：民航局，中泰證券研究所

旅客吞吐量向“頭部”機場集中的跡象極為明顯

如果把這229個機場旅客吞吐量，與機場所在城市2017年的常住人口做一個粗略的計算，會發(fā)現(xiàn)，有69個機場旅客吞吐量與當?shù)爻Ｗ∪丝诘谋戎党^1。

這

也就是說，這些機場不僅能滿足當?shù)鼐用竦暮娇粘鲂行枨螅€能吸納吞吐其他城市的旅客，而，剩余的160個機場占比僅約10%。

圖表7機場吞吐量與當?shù)爻Ｗ∪丝诘谋戎?2017年)，資料來源：民航局，中泰證券研究所

圖表8 民用運輸機場規(guī)劃布局示意圖(2025年)，資料來源：國家發(fā)改委、民航局，中泰證券研究所

注：2017年新頒布的《全國民用運輸機場布局規(guī)劃》中提出建設華北、東北、華東、中南、西南、西北六大機場群，為便于比較2008年前后數(shù)據(jù)，將華北與東北機場群進行合并，按照五大機場群進行比較。

有

如果把2008年作為界限，在2008年之前，全國有148個機場，其中有6個機場在2008年之后停用;2008年之后，新增加了87個機場，這87個機場中，而。

而西北、西南兩大機場群，共有機場

可到了2017年，華東和中南機場合計吞吐了全國近60%的旅客，。也就是說，2008年之后，在西北、西南兩大機場群建設的大量機場，旅客吞吐情況并不那么樂觀。

圖表9 五大機場群機場建設數(shù)量(以2008年為界)，資料來源：民航局，中泰證券研究所

注：2017年新頒布的《全國民用運輸機場布局規(guī)劃》中提出建設華北、東北、華東、中南、西南、西北六大機場群，為便于比較2008年前后數(shù)據(jù)，將華北與東北機場群進行合并，按照五大機場群進行比較。

圖表10 全國五大機場群旅客吞吐量占比(2007年—2017年)，資料來源：民航局，中泰證券研究所

注：2017年新頒布的《全國民用運輸機場布局規(guī)劃》中提出建設華北、東北、華東、中南、西南、西北六大機場群，為便于比較2008年前后數(shù)據(jù)，將華北與東北機場群進行合并，按照五大機場群進行比較。

新一輪基建投資高潮再度來襲?“漁多魚少”局面必須改變

如果把全國財政支出的主要類別，大致劃分為基礎設施建設相關支出和社會事業(yè)相關支出。那么，在2015年之前，基礎設施建設相關支出的增速，要始終高于社會事業(yè)相關支出的增速，依托基礎設施建設拉動經(jīng)濟增長的態(tài)勢極為明顯。

但從2015年開始，財政支出結構發(fā)生了一定程度上的轉向，基礎設施建設相關支出的增速出現(xiàn)了回落，并逐步低于社會事業(yè)相關支出的增速。

圖表11 財政支出分類別比較，資料來源：WIND，中泰證券研究所

一個國家經(jīng)濟和社會發(fā)展，最好的格局是收入、消費與投資相互協(xié)調(diào)、共同增長。但這也往往是一個美好的愿望，在絕大多數(shù)時間內(nèi)，彼此都是不協(xié)調(diào)的。

初始階段依托建設基礎設施，彌補增長短板，拉動經(jīng)濟增長，是完全可以理解的，也是必需的。但經(jīng)濟發(fā)展到了一定階段，居民會對社會事業(yè)相關支出會提出旺盛的需求，需要財政支出結構更加偏向社會事業(yè)。

2007

就中國改革開放四十年的增長模式看，，就是借助人口紅利，大幅度引進外資，大規(guī)模搞投資，但對于教育、醫(yī)療、養(yǎng)老及其他社會福利方面的投入過少，形成巨大欠量。

負債式增長

2008年以后，為了實現(xiàn)穩(wěn)增長目標，采取模式，全社會杠桿率水平大幅度上升。但歷史遺留下來的欠債并沒有償還，隨著人口的老齡化、勞動年齡人口的減少，經(jīng)濟增速自然下降，故“還債期”已經(jīng)降臨。

把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短板的力度

過去五年來，基建投資始終維持接近20%的高增長，基數(shù)已經(jīng)很大了。當前環(huán)境下，包括公路、機場等基礎設施已經(jīng)出現(xiàn)了結構性的供需矛盾，這一領域終究會到投資窮盡時，故應該細水長流，否則就會陷入日本當年的境地。在7月31日召開的政治局會議上，“”。

就怕下級政府在執(zhí)行過程中，對“補短板”的理解不夠精準，又導致“大水漫灌”，如這兩天又有個別省份基建投資大干快上的傳言。

我們認為，這一提法非常到位，但過去基礎設施建設高增長，主要集中在公路、鐵路、機場等領域，其中公路與機場的總體過剩已經(jīng)非常明顯。很多人都喜歡用”這一古訓來強調(diào)“工具”的重要性，“想要富，先修路”。但事實又是如何呢?

我們曾統(tǒng)計過高鐵沿線城市的人口變化和GDP增速，從高鐵開通前后作比較，發(fā)現(xiàn)大部分三四線城市都出現(xiàn)了“人口相對減少”和“GDP增速相對下降”的現(xiàn)象。這還不是問題所在，畢竟人口集聚是大趨勢;核心問題是公路的相對過剩，大量投入加重了政府和企業(yè)的債務壓力。

在古代，由于科技不發(fā)達，自然是魚多漁具少，可以大力捕撈，因此主張“授人以魚不如授人以漁”。在2000年之前，國內(nèi)的基礎設施屬于短板，需要大力發(fā)展，也確實需要“授人予漁”。

，“漁具”多了，魚少了

如今，中國已經(jīng)成為全球制造業(yè)第一大國，基礎設施建設已經(jīng)突飛猛進了20多年，也就是說，就如時下的近海，由于過度捕撈，海洋資源大幅下降。所以，

減稅的實質(zhì)就是“授人予魚”！

從當前實際情況看，消費增速在持續(xù)下降，居民因房地產(chǎn)加杠桿，杠桿率水平接近50%，使得消費能力進一步下降;同時，財稅改革滯后，使得基尼系數(shù)從2016年以來持續(xù)上升，對消費增長也構成了一定的抑制。

前段時間，出現(xiàn)“違法違規(guī)生產(chǎn)疫苗”、黑龍江推遲發(fā)放養(yǎng)老金等事件，看似不相關，實際上折射出財政在社會事業(yè)支出上的短板，故我們認為，補短板應該補在這些地方，提供財力的保障，更應該用于民生領域，如加大對于醫(yī)療衛(wèi)生、教育和社保等方面的投入。

我們過于強調(diào)“授人以漁”，大搞鐵公基，鼓勵創(chuàng)業(yè)，但鐵公基會過剩，創(chuàng)業(yè)有風險。

此外，在考慮財政政策支出端的同時，還需要關注的是財政政策收入端，因此社會共同呼吁的減稅是合理的，即“授人以魚”。過去，

精簡冗員、節(jié)省費用

如果能夠減少純粹以穩(wěn)增長為目的的財政支出，或者通過來減少不必要的，同時又通過來增加居民收入，縮小貧富差距，則經(jīng)濟增長質(zhì)量將明顯提高。

關鍵詞： 財政政策 基建 基礎設施