隨著民企紓困的連續(xù)推進(jìn)，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)緩解。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年12月31日，深滬交易所股票質(zhì)押回購(gòu)質(zhì)押股票總市值20010億元，占兩市股票總市值的4.6%。分析人士認(rèn)為，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)短期得到一定遏制，但長(zhǎng)期壓力仍存。隨著質(zhì)押到期高峰的到來(lái)，企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍存在一定壓力，完全化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)仍需一定的時(shí)間。進(jìn)一步防控股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，必須從完善管理制度和提高上市公司質(zhì)量多方面著手，構(gòu)建化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)效機(jī)制。

股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)大幅緩解

Wind數(shù)據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，目前各地政府紓困專項(xiàng)基金規(guī)模已超3500億元，券商、基金、保險(xiǎn)相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模分別達(dá)2000億元、725億元、1060億元。按此計(jì)算，目前紓困資金總規(guī)模已超7000億元。

去年以來(lái)，上市公司股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始受到關(guān)注，地方政府以及券商、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)全力幫助上市民企渡過(guò)難關(guān)。在政策支持和紓困資金落地后，股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始降低。

隨著股市的逐步企穩(wěn)以及多路資金進(jìn)場(chǎng)紓困，股權(quán)質(zhì)押規(guī)模呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。深交所發(fā)布的股票質(zhì)押大數(shù)據(jù)顯示，截至2018年12月31日，深滬交易所股票質(zhì)押回購(gòu)質(zhì)押股票總市值20010億元，占兩市股票總市值的4.6%。一年前和半年前，該數(shù)據(jù)分別為約6萬(wàn)億元和4萬(wàn)億元。在2018年初達(dá)到峰值后，至今余額距最高點(diǎn)降幅超過(guò)26.9%。此外，目前的股票質(zhì)押回購(gòu)覆蓋面寬，但違約風(fēng)險(xiǎn)集中在制造業(yè)、中小市值的少數(shù)公司，對(duì)上市公司整體影響有限。

“股權(quán)質(zhì)押規(guī)模的直線下降，得益于前段時(shí)間采取的一系列干預(yù)措施，如成立紓困基金、對(duì)企業(yè)進(jìn)行融資，與此同時(shí)，公司也主動(dòng)解押縮小規(guī)模。當(dāng)然，最重要的是股市逐步企穩(wěn)，解押的概率自然隨之提高，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也就得到化解。”中山證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛分析稱，隨著紓困基金后續(xù)的增加與逐步落實(shí)，2019年的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)整體可控，質(zhì)押爆倉(cāng)中資質(zhì)較好的上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)有望率先得到承接。

一些分析人士認(rèn)為，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)短期得到一定遏制，但股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)壓力仍存。國(guó)泰君安大金融團(tuán)隊(duì)認(rèn)為需直面兩個(gè)問(wèn)題，即救助的資金規(guī)模是否足夠大以及參與化解風(fēng)險(xiǎn)各方的意愿強(qiáng)不強(qiáng)。該團(tuán)隊(duì)指出，對(duì)于有股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)全部救助不現(xiàn)實(shí)，且各地政府救助力度受到財(cái)力限制;另外，若要激發(fā)市場(chǎng)主體參與股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)化解的意愿，必然需要項(xiàng)目本身具有吸引力。若股價(jià)前景仍然悲觀，未來(lái)救助基金或資管的退出將面臨困難，導(dǎo)致市場(chǎng)主體參與意愿不足。

此外，仍有部分上市公司大股東頻頻新增大手筆質(zhì)押情況。2018年12月21日，有近20家A股公司披露了大股東的新增股權(quán)質(zhì)押情況，其中部分為補(bǔ)充質(zhì)押。以科倫藥業(yè)為例，公司董事長(zhǎng)、控股股東將所持公司2015萬(wàn)股質(zhì)押給融通資本，該筆股份占其所持股份比例的5.31%。

另一家藥企恩華藥業(yè)，其大股東恩華投資則需要補(bǔ)充質(zhì)押。同樣是12月21日晚間，恩華藥業(yè)披露，恩華投資近期將所持公司500萬(wàn)股股份補(bǔ)充質(zhì)押給華泰資管。目前，恩華投資累計(jì)質(zhì)押8000萬(wàn)股，占上市公告總股本的7.84%。近期，同樣開(kāi)展了補(bǔ)充質(zhì)押操作的還有科信技術(shù)、東百集團(tuán)、翔港科技等公司的實(shí)控人或控股股東。

紓困需防新增風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

記者采訪了解到，在紓困過(guò)程中，市場(chǎng)中出現(xiàn)了一些可能引發(fā)的新增風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。中金公司研報(bào)認(rèn)為，要關(guān)注紓困資金長(zhǎng)期退出風(fēng)險(xiǎn)，以及資金的使用效率、紓困精準(zhǔn)程度以及不同途徑、不同來(lái)源下的各類紓困產(chǎn)品可能面臨的協(xié)同問(wèn)題。

——一邊獲取紓困資金，一邊股東清倉(cāng)式減持。在紓困資金入場(chǎng)過(guò)程中，多數(shù)股權(quán)質(zhì)押比例較高的個(gè)股出現(xiàn)持續(xù)反彈，并引發(fā)重要股東減持套現(xiàn)。以博天環(huán)境為例，該公司2018年獲得了1億元的紓困貸款，在利好刺激下股價(jià)從2018年11月12日起經(jīng)歷了七連陽(yáng)。2018年11月19日，博天環(huán)境發(fā)布減持公告，三大股東擬清倉(cāng)式減持1.26億股，占總股本31.35%。若以19日收盤(pán)價(jià)18.1元計(jì)算，累計(jì)減持金額達(dá)22.8億元。

去年11月21日晚，正業(yè)科技拋出高送轉(zhuǎn)預(yù)案：每10股送9.5股并派發(fā)4.2元現(xiàn)金股利?？毓晒蓶|承諾，自預(yù)案發(fā)布之日起6個(gè)月內(nèi)不減持公司股票。值得注意的是，該公司控股股東正業(yè)實(shí)業(yè)剛拿到一大筆紓困資金，上市公司回過(guò)頭就要大額分紅，且在獲得救助后的幾天，正業(yè)科技6名股東還分別減持。

以2018年11月份為例，包括麥迪科技、康達(dá)新材等多家上市公司遭股東清倉(cāng)式減持。同花順數(shù)據(jù)顯示，去年11月份A股上市公司減持次數(shù)974次，而10月份為542次;減持股東有505家，10月份為294家;被凈減持的公司有312家，比10月份多出近100家。

——上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)移引發(fā)不確定性。在市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整的背景下，部分大股東股票已被質(zhì)權(quán)人強(qiáng)行平倉(cāng)或采取司法凍結(jié)等強(qiáng)制措施，一些公司股權(quán)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)重大變動(dòng)。多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上市公司大股東在股票質(zhì)押瀕臨平倉(cāng)的情況下，又面臨上市公司控制權(quán)的喪失，容易影響上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性。

數(shù)據(jù)顯示，2018年以來(lái)約100家企業(yè)實(shí)控人發(fā)生變更。梳理發(fā)現(xiàn)，近期轉(zhuǎn)讓股權(quán)的民資企業(yè)大多面臨著高質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)。如金一文化，在股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)的壓力下，公司實(shí)控人向具有國(guó)資背景的?？平鸺瘓F(tuán)轉(zhuǎn)讓73.32%的股權(quán)。去年9月份以來(lái)，怡亞通、華英農(nóng)業(yè)、環(huán)能科技和金貴銀業(yè)等多家企業(yè)也轉(zhuǎn)為國(guó)資控股。

?？平鸺瘓F(tuán)董事、現(xiàn)金一文化董事長(zhǎng)武雁冰認(rèn)為，就個(gè)案而言，國(guó)資實(shí)控民企，為民企帶來(lái)最關(guān)鍵的是信心，其次是資本和管理經(jīng)驗(yàn)。借助國(guó)資授信支持，目前金一文化“活下來(lái)”的目標(biāo)已完成。下一步公司將制定戰(zhàn)略規(guī)劃、聚焦主業(yè)，讓原有團(tuán)隊(duì)的骨干“挑大梁”。他認(rèn)為，保證國(guó)有資產(chǎn)不流失是底線，而保留上市公司活力和創(chuàng)新基因是基本出發(fā)點(diǎn)。

分析人士認(rèn)為，一些高比例股權(quán)質(zhì)押個(gè)股面臨平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，引入國(guó)資股東有利于緩解資金緊張，穩(wěn)定投資者信心。不過(guò)，引入國(guó)資并不一定提振股價(jià)，最終還是要看公司基本面能否改善。

——股東被動(dòng)減持、逾期違約情況仍較多。根據(jù)不完全梳理，1月份以來(lái)，二十多家上市公司發(fā)布了股東被動(dòng)減持公告，其中大額質(zhì)押是被動(dòng)減持的主要原因。一些公司因無(wú)法完成股票質(zhì)押購(gòu)回交易，還形成違約。如天音控股2月1日公告，公司股東深圳鼎鵬因未按照協(xié)議約定完成股票質(zhì)押購(gòu)回交易，構(gòu)成逾期違約。長(zhǎng)城證券作為質(zhì)權(quán)人，擬對(duì)深圳鼎鵬質(zhì)押給長(zhǎng)城證券的5349萬(wàn)股公司股份在二級(jí)市場(chǎng)處置賣(mài)出，用于償還深圳鼎鵬股票質(zhì)押融資本金、利息及罰息。目前，深圳鼎鵬共持有5356萬(wàn)股，占公司總股本的5.16%。

多喜愛(ài)2月11日晚間公告，公司控股股東、實(shí)控人陳軍與黃婭妮質(zhì)押給第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司的部分公司股票，因觸發(fā)協(xié)議約定的違約條款遭遇強(qiáng)制平倉(cāng)導(dǎo)致被動(dòng)減持。截至公告日，公司控股股東陳軍與黃婭妮合計(jì)遭遇第一創(chuàng)業(yè)強(qiáng)制平倉(cāng)導(dǎo)致被動(dòng)減持股份數(shù)累計(jì)達(dá)到公司總股本的1%。

——紓困基金“救急”效率存考驗(yàn)。受北京朝陽(yáng)區(qū)國(guó)資救助的藍(lán)色光標(biāo)相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，中央給紓困基金定調(diào)“救急不救窮”，多數(shù)企業(yè)家是很支持的。比如朝陽(yáng)區(qū)紓困基金一企一策，方案針對(duì)性強(qiáng)。但在全國(guó)范圍內(nèi)，地方政府能力參差不齊，紓困基金亟須指導(dǎo)性細(xì)則。

中金公司研報(bào)認(rèn)為，要關(guān)注紓困資金長(zhǎng)期退出風(fēng)險(xiǎn)，以及資金的使用效率、紓困精準(zhǔn)程度以及不同途徑、不同來(lái)源下的各類紓困產(chǎn)品可能面臨的協(xié)同問(wèn)題。區(qū)域方面，目前紓困資金規(guī)模較大的省市多為財(cái)力相對(duì)充裕、經(jīng)濟(jì)相對(duì)活躍發(fā)達(dá)的地區(qū)，而青海、寧夏、甘肅等經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)弱的地區(qū)，當(dāng)?shù)孛衿蟮墓蓹?quán)質(zhì)押比例不低，這也是紓困過(guò)程中需要注意的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。

化解風(fēng)險(xiǎn)需建立長(zhǎng)效機(jī)制

隨著質(zhì)押到期高峰的到來(lái)，股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的化解可能仍需長(zhǎng)期反復(fù)的波折。據(jù)有關(guān)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，重要股東股票質(zhì)押解壓日期在2019年年內(nèi)的筆數(shù)多達(dá)7000多筆，涉及參考市值高達(dá)1.5萬(wàn)億。

滬深交易所近日發(fā)布《關(guān)于股票質(zhì)押式回購(gòu)交易相關(guān)事項(xiàng)的通知》，股權(quán)質(zhì)押交易業(yè)務(wù)中多項(xiàng)“緊箍咒”得以放松。從具體政策上來(lái)看，松綁主要體現(xiàn)在兩方面：一是股東質(zhì)押回購(gòu)違約，當(dāng)確需延期，可延期超過(guò)3年;二是新增質(zhì)押的融資如全用于償還違約合約債務(wù)，允許不適用股票質(zhì)押新規(guī)中關(guān)于單一融出方及市場(chǎng)整體質(zhì)押比例上限等限制。

一些接受記者采訪的上市公司人士認(rèn)為，監(jiān)管層此舉有利于緩解大股東資金流周轉(zhuǎn)難題，為民營(yíng)企業(yè)提供適當(dāng)寬松的融資環(huán)境。長(zhǎng)城證券分析師劉文強(qiáng)認(rèn)為，此次政策松綁，一方面，合約安排時(shí)間上延緩融入方還款壓力，一方面對(duì)紓解質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的新增股票質(zhì)押回購(gòu)放寬限制，為紓解股票質(zhì)押困境創(chuàng)造了良好市場(chǎng)環(huán)境，幫助民營(yíng)企業(yè)解決融資難融資貴的問(wèn)題。

“市場(chǎng)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期下行，大部分股票估值處于歷史低位，價(jià)格泡沫消失，質(zhì)押率偏高等帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)降低，股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)監(jiān)管放松具備了一定的技術(shù)基礎(chǔ)。”首創(chuàng)證券研究所所長(zhǎng)王劍輝認(rèn)為，部分企業(yè)實(shí)控人面臨著流動(dòng)性緊張的危機(jī)，當(dāng)前股權(quán)質(zhì)押新規(guī)“松綁”，能對(duì)這些企業(yè)起到“救急”的作用。

不過(guò)，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上市公司股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)紓解工作不會(huì)一蹴而就、一勞永逸，需要長(zhǎng)期作戰(zhàn)。在專家看來(lái)，雖然短期救急措施很重要，但進(jìn)一步防控股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，必須從完善管理制度和提高上市公司質(zhì)量多方面著手，構(gòu)建化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)效機(jī)制。

“目前存在股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)數(shù)量不少，解質(zhì)押的同時(shí)也有質(zhì)押率在上升的問(wèn)題，這是交錯(cuò)在一起的。”一位證券分析師認(rèn)為，民營(yíng)企業(yè)家要樹(shù)立起長(zhǎng)期作戰(zhàn)的準(zhǔn)備。

多位業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為，所有單一政策都只能起到部分作用，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題性質(zhì)復(fù)雜，解決尚需多方探索。以紓困基金為例，雖然目前紓困基金總額雖然超過(guò)7000億元，部分資金也開(kāi)始運(yùn)轉(zhuǎn)，但是因?yàn)?ldquo;紓困”對(duì)象標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一等問(wèn)題，整體效果仍沒(méi)有充分體現(xiàn)。建議紓困基金操作細(xì)則仍需細(xì)化。

北京證監(jiān)局相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，當(dāng)前需加強(qiáng)各金融部門(mén)、監(jiān)管部門(mén)之間的統(tǒng)籌。各路紓困資金入場(chǎng)要統(tǒng)籌解決投資者和被投資者之間信息不對(duì)稱的問(wèn)題。政府要嚴(yán)格使用標(biāo)準(zhǔn)，又不能包攬市場(chǎng)，同時(shí)要平衡化解風(fēng)險(xiǎn)和謀求收益。

中國(guó)政法大學(xué)商學(xué)院院長(zhǎng)劉紀(jì)鵬等人士認(rèn)為，從未來(lái)資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)說(shuō)，必須要切實(shí)做好股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的防范工作。為此，一方面給高比例股權(quán)質(zhì)押劃定紅線，對(duì)上市公司大股東、控股股東的股權(quán)質(zhì)押限制在一定比例內(nèi)，要把質(zhì)押比例的高低與上市公司及大股東的誠(chéng)信度及風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)嚴(yán)格掛鉤。另一方面，加強(qiáng)對(duì)質(zhì)押資金流向的監(jiān)管，應(yīng)盡快推動(dòng)相關(guān)監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)信息共享和整合，建立場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外全口徑上市公司股權(quán)質(zhì)押數(shù)據(jù)庫(kù)，系統(tǒng)分析質(zhì)押融資資金規(guī)模、流向，為監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)預(yù)研預(yù)判提供決策依據(jù)。

一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，防范化解上市公司股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)要充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用。在目前流動(dòng)性偏緊的情況下，一些發(fā)展高科技、新經(jīng)濟(jì)的企業(yè)股票質(zhì)押面臨的只是流動(dòng)性問(wèn)題，必要時(shí)應(yīng)給予一定的資金支持;而對(duì)于那些落后產(chǎn)能行業(yè)的企業(yè)，不應(yīng)一味支持，要充分發(fā)揮優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)化作用，由市場(chǎng)來(lái)決定是否給予資金支持。

市場(chǎng)人士認(rèn)為，改善上市公司大股東資產(chǎn)負(fù)債表是核心任務(wù)，要多舉措增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，如更大力度減稅，恢復(fù)大股東信用融資的能力。“解決股權(quán)質(zhì)押?jiǎn)栴}的直接方法就是股市好轉(zhuǎn)，股價(jià)不觸線，還可以用收購(gòu)股權(quán)的方式緩解還貸壓力。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，最終消除風(fēng)險(xiǎn)還需要企業(yè)和大股東修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，降低杠桿率。”一位券商負(fù)責(zé)人說(shuō)。

多位業(yè)內(nèi)人士建議，站在公司長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展的角度，要努力提高上市公司質(zhì)量，進(jìn)一步暢通企業(yè)融資渠道，嚴(yán)厲打擊虛假上市、惡意造假、忽悠式重組等違法違規(guī)行為，在并購(gòu)重組、新股發(fā)行、債券融資等各方面降低企業(yè)成本，讓真正有意擴(kuò)大生產(chǎn)銷售規(guī)模的企業(yè)不再因?yàn)槎唐谫Y金壓力陷入過(guò)度“加杠桿”融資的泥潭。

關(guān)鍵詞： 紓困資金 股權(quán)質(zhì)押