春光集團(tuán)于2026年2月5日上會創(chuàng)業(yè)板。盈利持續(xù)增長的表象下，經(jīng)營現(xiàn)金流走弱、應(yīng)收賬款高企、擴(kuò)產(chǎn)邏輯與歷史治理事項(xiàng)，仍是繞不開的重點(diǎn)，其資金回流與擴(kuò)張節(jié)奏的匹配度，成為市場審視募資合理性的核心背景。

盈利與現(xiàn)金回流背離

(資料圖片)

春光集團(tuán)凈利潤從2022年的7714萬元增至2024年的9889萬元，2025年上半年達(dá)到5851萬元，呈現(xiàn)逐年攀升態(tài)勢。

然而，春光集團(tuán)同期經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額卻從8010萬元降至2865萬元，2025年上半年轉(zhuǎn)為-247萬元。這種背離并非一次性波動，而是在連續(xù)年度中逐步顯現(xiàn)。

深交所因此在多輪問詢中，反復(fù)要求公司量化說明利潤與現(xiàn)金流差異擴(kuò)大的原因，并解釋2025年下半年現(xiàn)金回流顯著改善的可實(shí)現(xiàn)性。公司回復(fù)稱下半年主要依賴客戶回款增加約1.09億元，并強(qiáng)調(diào)已建立價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，能部分對沖原材料波動。

如果這種反轉(zhuǎn)是通過收緊對下游客戶的信用政策或短期催收實(shí)現(xiàn)的，其未來持續(xù)性將大打折扣。

此外，《財(cái)中社》注意到，公司凈現(xiàn)比從2022年的1.04降至2024年的0.29，2025年上半年為負(fù)值。在擴(kuò)張節(jié)奏前置后，回款改善在現(xiàn)金閉環(huán)中的重要性被進(jìn)一步放大。

銷量背后的應(yīng)收賬款代價(jià)

報(bào)告期，春光集團(tuán)的應(yīng)收賬款余額從2022年末2.50億元升至2024年末3.58億元，占營收比例超過33%。2025年上半年雖略有回落，仍維持高位。

而且，逾期金額2024年末達(dá)9046萬元，較上年增加2831萬元。公司解釋稱，為維系主要客戶合作，部分信用期從當(dāng)月結(jié)算調(diào)整為月結(jié)60天，導(dǎo)致回款周期延長。這種通過拉長信用期來維持銷售規(guī)模的手段，雖然短期內(nèi)可推動營收增速，長期卻可能增加壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

在下游回款環(huán)境趨緊背景下，這種賒銷支持銷量的做法，進(jìn)一步加大營運(yùn)資金占用。壞賬計(jì)提比例分別為5.18%、4.91%、4.84%（2022-2024年），呈下降趨勢且低于可比公司；期后回款比例較高，但逾期金額已逼近億元，壞賬風(fēng)險(xiǎn)仍存。

賒銷支持銷量的同時(shí)，也在放大對現(xiàn)金回流節(jié)奏的敏感性。

擴(kuò)產(chǎn)消化基礎(chǔ)是否穩(wěn)固

此次IPO，春光集團(tuán)募投項(xiàng)目擬新增7.5萬噸磁粉產(chǎn)能，相當(dāng)于現(xiàn)有規(guī)模約70%。全國軟磁鐵氧體磁粉銷量復(fù)合增速約5.08%，市場相對平穩(wěn)。

在回款節(jié)奏趨緊的同時(shí)，春光集團(tuán)仍計(jì)劃顯著擴(kuò)大產(chǎn)能投放。其依據(jù)主要來自過往經(jīng)驗(yàn)：現(xiàn)有產(chǎn)能利用率連續(xù)保持在99%以上，歷史新增產(chǎn)能也基本實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷。對于新增產(chǎn)能的去向，公司在回復(fù)中提及新能源汽車、AI服務(wù)器電源等潛在增量需求，并強(qiáng)調(diào)行業(yè)份額向頭部集中的趨勢。

但部分磁心企業(yè)加速向上游一體化，優(yōu)先消化自產(chǎn)磁粉，可能壓縮外部采購空間。公司指出自身產(chǎn)品在一致性、成型性等方面的認(rèn)證壁壘較高，轉(zhuǎn)換成本較大。

不過，在存量競爭加劇時(shí)，純供應(yīng)商的訂單優(yōu)先級相對較低。新增產(chǎn)能釋放與回款節(jié)奏若錯(cuò)位，財(cái)務(wù)彈性承壓。

下游布局尚未反哺

春光集團(tuán)依托磁粉優(yōu)勢，向磁心、電子元器件及電源領(lǐng)域延伸，意圖形成內(nèi)部協(xié)同并提升附加值。磁粉收入占比超八成，其他板塊目前規(guī)模較小。

2024年，春光集團(tuán)的磁心板塊虧損374萬元，電子元器件虧損454萬元，電源虧損981萬元。電源業(yè)務(wù)認(rèn)證周期長、訂單放量緩慢，短期難以貢獻(xiàn)顯著收入。

下游尚未形成對主業(yè)的穩(wěn)定反哺，一旦磁粉業(yè)務(wù)價(jià)格或銷量出現(xiàn)波動，既有投入反而可能放大經(jīng)營彈性壓力。公司也在回復(fù)中提及，下游布局更多著眼于中長期產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，但短期內(nèi)對整體現(xiàn)金流的支撐有限。

擴(kuò)張不僅體現(xiàn)在產(chǎn)能層面，也體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)鏈布局上，而公司的協(xié)同效應(yīng)仍需時(shí)間逐步顯現(xiàn)。

歷史事項(xiàng)合規(guī)遺留

報(bào)告期內(nèi)，春光集團(tuán)存在轉(zhuǎn)貸980萬元、協(xié)助客戶資金過賬450萬元的情形，2022-2023年票據(jù)找零金額分別達(dá)7217萬元和5437萬元，但公司回復(fù)函表示已完成整改。

實(shí)控人韓衛(wèi)東曾控制的睿安資產(chǎn)2016-2020年間向員工、親友等募集資金，部分流向公司或股權(quán)平臺。該平臺于2023年注銷，曾因信息公示問題列入經(jīng)營異常名錄。

公司提供相關(guān)部門證明，稱已通過還本付息等方式處理完畢，未發(fā)現(xiàn)刑事或行政處罰。股權(quán)代持情形已逐步規(guī)范，目前不存在代持（參見《財(cái)中社》此前文章《春光集團(tuán)重啟IPO：現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)與下游虧損加劇不確定性》）。

除了經(jīng)營層面的節(jié)奏問題，歷史治理事項(xiàng)也在審核中被反復(fù)提及。

現(xiàn)金承壓下資金安排

現(xiàn)金流承壓、應(yīng)收高企背景下，春光集團(tuán)的債務(wù)規(guī)模有所擴(kuò)大。IPO前夕審議通過現(xiàn)金分紅方案，部分資金流向控股股東。

募投包含補(bǔ)充流動資金安排，旨在支持日常運(yùn)營與擴(kuò)張。公司稱分紅基于盈利與股東回報(bào)考慮，補(bǔ)流用于業(yè)務(wù)發(fā)展，但這種邊分紅邊補(bǔ)流的安排一直是監(jiān)管層審核問詢的重點(diǎn)。

在經(jīng)營現(xiàn)金流尚未穩(wěn)定改善時(shí)，此類安排的必要性與對財(cái)務(wù)彈性的影響，仍是審核關(guān)注內(nèi)容。

春光集團(tuán)在磁粉領(lǐng)域的規(guī)模優(yōu)勢、108項(xiàng)專利及專精特新資質(zhì)，為其在新能源與AI相關(guān)應(yīng)用中提供了基礎(chǔ)支撐。2月5日上市委審議，現(xiàn)金回流能力與擴(kuò)張節(jié)奏能否形成閉環(huán)，將與應(yīng)收管理、產(chǎn)能消化及歷史事項(xiàng)一道，成為對其募資邏輯自洽性的集中檢驗(yàn)。

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