出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 吳曉薇

(資料圖片僅供參考)

編輯 | 蛋總

美編 | 邱添

審核 | 頌文

手握金六福、華致酒行、珍酒李渡等品牌的“白酒教父”吳向東，近期在酒業(yè)的討論度再次上升。

一方面，在今年4月27日“絲滑上市”的珍酒李渡剛發(fā)布了首份財(cái)報(bào)，業(yè)內(nèi)驚嘆其數(shù)據(jù)頗為亮眼；另一方面，在珍酒李渡的未來戰(zhàn)略上，吳向東盯上了光瓶酒。

利好消息刺激了市場(chǎng)，8月24日開盤后不久，珍酒李渡股價(jià)拉升，資金買入量放大，無奈最終還是綠盤收?qǐng)?。首秀破發(fā)至今，珍酒李渡暫未漲回到發(fā)行價(jià)。

截至發(fā)稿前，珍酒李渡報(bào)收8.98港元/股，總市值293.77億港元。

2023年上半年，珍酒李渡實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.19億元，同比增長(zhǎng)15%；毛利為20.37億元，同比增長(zhǎng)19.6%；報(bào)告期內(nèi)公司權(quán)益股東應(yīng)占利潤(rùn)15.85億元，同比增長(zhǎng)202.1%。

不過，在翻一番的凈利潤(rùn)背后卻藏著隱憂。

1、次高端產(chǎn)品下滑，毛利率繼續(xù)掉隊(duì)

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，高端和中端及以下產(chǎn)品發(fā)力明顯。

（圖 / 各檔次產(chǎn)品營(yíng)收占比 來源：珍酒李渡財(cái)報(bào)）

高端產(chǎn)品收入9.26億元，同比增長(zhǎng)32%；次高端產(chǎn)品收入12.68億元，和去年同期的12.71億元基本保持一致，但營(yíng)收占比卻由41.5%下滑到36%；中端及以下產(chǎn)品收入13.25億元，同比增長(zhǎng)了21.8%。

這與珍酒李渡招股書中的預(yù)期并不相同。

年初，珍酒李渡提到，正進(jìn)一步擴(kuò)大次高端及以上級(jí)別產(chǎn)品組合，增加次高端及以上級(jí)別白酒的白酒產(chǎn)能，并以沉浸式推廣策略發(fā)展多渠道銷售網(wǎng)絡(luò)。預(yù)計(jì)次高端及以上級(jí)別白酒產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)的絕對(duì)金額以及占總收入的百分比將繼續(xù)增長(zhǎng)。

對(duì)于不升反降的原因，珍酒李渡解釋道，是因?yàn)閼?zhàn)略性削減一些非核心產(chǎn)品和定制產(chǎn)品來優(yōu)化次高端價(jià)格的產(chǎn)品，從而更專注于發(fā)展次高端價(jià)格的核心產(chǎn)品系列。

此外，珍酒李渡還預(yù)期下半年具備條件進(jìn)一步提升在醬香型白酒市場(chǎng)以及次高端及以上級(jí)別白酒市場(chǎng)中的市場(chǎng)份額。但在醬酒熱逐步冷卻的趨勢(shì)之下，珍酒李渡想要達(dá)到這個(gè)預(yù)期談何容易？

從打包的四個(gè)品牌來看，營(yíng)收支柱珍酒期內(nèi)收入23.05億元，同比增長(zhǎng)14.9%，李渡上半年收入4.89億元，同比增長(zhǎng)16.7%；湘窖上半年收入4.42億元，同比增長(zhǎng)17.3%；開口笑上半年收入2.21億元，同比增長(zhǎng)6.5%。

據(jù)珍酒李渡透露，上半年，珍三十標(biāo)準(zhǔn)版以及以珍三十?大金獎(jiǎng)紀(jì)念酒及2012真實(shí)年份酒等為代表的高端光瓶酒收入激增，珍酒毛利率也由55%提升到58%。

以次高端及以上級(jí)別的兼香型白酒產(chǎn)品為主的李渡毛利率卻出現(xiàn)下滑，由69.1%降至68.8%。

（圖 / 分品牌毛利率 來源：珍酒李渡財(cái)報(bào)）

而珍酒李渡整體毛利率為57.9%，雖然較去年同期略有上漲，但從A股白酒上市酒企來看，這一數(shù)字仍較低。

「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」梳理Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，目前發(fā)布半年報(bào)的白酒上市公司中，毛利率低于60%暫僅伊力特一家，貴州茅臺(tái)以91.80%高居榜首，水井坊達(dá)82.46%，山西汾酒、舍得酒業(yè)、巖石股份、迎駕貢酒均超過70%，金徽酒和天佑德酒在63%左右。

2、庫(kù)存是營(yíng)收的1.57倍，廣告費(fèi)還在增加

珍酒李渡在上市之初，飽受詬病的庫(kù)存和營(yíng)銷成本仍在上升。期內(nèi)，珍酒李渡存貨達(dá)55.25億元，同比增加7.53%。

2020年至2022年，珍酒李渡存貨分別為17.37億元、36.49億元及51.38億元，與營(yíng)收的比重分別為72.41%、71.52%、87.74%。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，在2022年，今世緣、口子窖和舍得酒業(yè)的存貨營(yíng)收比分別為50%、82%、59%。

對(duì)比最新數(shù)據(jù)，珍酒李渡的存貨營(yíng)收比高達(dá)157%，同期舍得酒業(yè)、迎駕貢酒、金徽酒分別為117%、133%和92%。

存貨結(jié)構(gòu)方面，原材料及包裝材料達(dá)到3.49億元，同比增加19.69%；在制品及半成品高達(dá)42.91億元，同比增加13.12%；產(chǎn)成品為8.85億元，同比下滑15.99%。

（圖 / 存貨情況 來源：珍酒李渡財(cái)報(bào)）

但珍酒李渡仍在擴(kuò)張產(chǎn)能。

財(cái)報(bào)提到，截至6月30日，李渡鄭家山新生產(chǎn)設(shè)施已投入營(yíng)運(yùn)，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為每年5000噸基酒。該新生產(chǎn)設(shè)施部分建筑面積尚未使用，因此仍有空間進(jìn)一步擴(kuò)充。

同時(shí)，擴(kuò)張了一個(gè)現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)施湘窖（江北），其基酒設(shè)計(jì)產(chǎn)能每年增加4400噸。

不難看出，已完成的增產(chǎn)設(shè)施主要圍繞李渡和湘窖開展，對(duì)比銷量來看，四個(gè)品牌中，恰恰是這兩大品牌的銷量均同比上升。

上半年，珍酒銷量6423噸，上年同期銷量為6650噸；李渡銷量1053噸，上年同期銷量為904噸；湘窖銷量726噸，上年同期銷量為631噸；開口笑銷量1782噸，上年同期銷量為1908噸。

也就是說，銷量下滑的珍酒也要增產(chǎn)。

珍酒李渡提到，已拿下約96775平方米土地的土地證，將用于擴(kuò)建珍酒茅臺(tái)鎮(zhèn)雙龍生產(chǎn)設(shè)施，下半年預(yù)計(jì)將使醬香基酒年產(chǎn)能增加2400噸。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

此外，珍酒李渡正在白巖溝建設(shè)珍酒新的基酒儲(chǔ)存設(shè)施，其中配備七個(gè)基酒庫(kù)，預(yù)計(jì)將于2023年底竣工。

延續(xù)了吳向東的大手筆廣告投放的營(yíng)銷策略，上半年珍酒李渡應(yīng)計(jì)廣告開支為8013.9萬元，同比增加28.03%。

回顧上市前，珍酒李渡2020年至2022年前九個(gè)月的廣告費(fèi)用分別為2.42億元、6.69億元和4.87億元，合計(jì)花費(fèi)約合13.98億元。

另外，上市后擁有更多資本的珍酒李渡也在加大經(jīng)商網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。上半年，各類經(jīng)銷商增加280家，截至2023年6月30日，珍酒李渡經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到6898家，包括經(jīng)銷合作伙伴、體驗(yàn)店、零售商等。

同期，五糧液全國(guó)經(jīng)銷商數(shù)量為3114家，兩者相差較大。

值得一提的是，從戰(zhàn)略上看，珍酒李渡全年的新戰(zhàn)略中，發(fā)力光瓶酒成為一項(xiàng)新內(nèi)容。

或許是嘗到了高端及次高端價(jià)格范圍的光瓶白酒新使收入激增的甜頭，珍酒李渡表示，這些新產(chǎn)品與2022年10月推出的2012真實(shí)年份酒一起構(gòu)成光瓶白酒產(chǎn)品系列的核心。

另外，珍酒李渡還預(yù)計(jì)光瓶白酒產(chǎn)品系列將于2023年下半年繼續(xù)對(duì)收入增長(zhǎng)作出貢獻(xiàn)。

3、習(xí)酒們的尷尬處境

面對(duì)位列醬酒第三梯隊(duì)的珍酒從打包上市，到納入港股通僅用了寥寥數(shù)月，第二梯隊(duì)的習(xí)酒和郎酒以及名聲更勝一籌的國(guó)臺(tái)不知作何感想。

2012年到2019年，習(xí)酒先后三次申請(qǐng)上市，均以失敗告終。

值得一提的是，第三次習(xí)酒宣布暫停的主因在于與茅臺(tái)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

而到了2021年，習(xí)水縣代表團(tuán)曾在遵義市第五屆人大五次會(huì)議時(shí)表示，會(huì)全力支持和推動(dòng)貴州習(xí)酒上市。

2022年，習(xí)酒便脫離了茅臺(tái)集團(tuán)，“貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）習(xí)酒有限責(zé)任公司”整體變更設(shè)立“貴州習(xí)酒股份有限公司”。

戲劇性的是，命運(yùn)的齒輪非但從此開始轉(zhuǎn)動(dòng)，上市之路反倒更加艱辛。2023年年初，市場(chǎng)流傳消息稱，白酒將被納入A股的“紅燈”上市受限行業(yè)。

一邊是上市不利，一邊是渠道信心的下降。有業(yè)內(nèi)人士曾表示，習(xí)酒脫茅以后，品牌效應(yīng)下降，不少經(jīng)銷商出走，甚至出現(xiàn)了價(jià)格倒掛、動(dòng)銷不暢等問題。

這使得習(xí)酒集團(tuán)黨委書記、董事長(zhǎng)張德芹在8月初調(diào)研市場(chǎng)時(shí)，喊出了“請(qǐng)經(jīng)銷商朋友要相信習(xí)酒、跟隨習(xí)酒，習(xí)酒一定不會(huì)拋棄同伴、放棄伙伴?！?/p>

據(jù)大公快消的報(bào)道，一位習(xí)酒經(jīng)銷商坦言：“最近一年習(xí)酒不太好賣，庫(kù)存積壓嚴(yán)重，很多貨都賣不出去?！?/p>

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

另有一家酒類專賣店的老板表示：“上半年習(xí)酒不僅賣不出去，有些產(chǎn)品價(jià)格還低了，比如窖藏1988，每瓶?jī)r(jià)格要比出廠價(jià)（568元/瓶）相差80-100元。”

在脫離茅臺(tái)單飛后的2023年，“貴州習(xí)酒”微信號(hào)披露，上半年，公司實(shí)現(xiàn)銷售額116億元，同比增長(zhǎng)13%?！叭缙谕瓿闪藭r(shí)間過半任務(wù)過半的目標(biāo)任務(wù)”。

郎酒上市的荊棘之路則更為漫長(zhǎng)。早在2007年，郎酒董事長(zhǎng)汪俊林就想推動(dòng)郎酒上市，但因企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以及經(jīng)營(yíng)狀況等多種因素，這一上市計(jì)劃最終被擱置。

2019年，郎酒股份正式啟動(dòng)上市計(jì)劃。

次年5月，郎酒遞交了招股書；2021年5月，IPO停滯中的郎酒還等來了證監(jiān)會(huì)的53問，近一年之后，郎酒股份主板IPO申請(qǐng)終止審查。

市場(chǎng)方面，郎酒并未公布上半年?duì)I收成績(jī)，但據(jù)媒體報(bào)道，郎酒股份安徽省推介座談會(huì)上，紅花郎相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，主攻宴席市場(chǎng)的紅花郎今年上半年?duì)I收實(shí)現(xiàn)翻倍。

此外，郎酒股份河南省推介座談會(huì)上，相關(guān)負(fù)責(zé)人透露小郎酒事業(yè)部未來3年至5年目標(biāo)銷售規(guī)模破100億元。不過，郎酒至今再未傳出上市的消息。

國(guó)臺(tái)酒業(yè)也在上市之路上“苦苦掙扎”。

早在2020年5月，國(guó)臺(tái)酒業(yè)就已經(jīng)遞交招股書，擬登陸上交所主板上市；11月，證監(jiān)會(huì)反饋意見提出47項(xiàng)問題，國(guó)臺(tái)酒業(yè)隨后于2021年6月主動(dòng)申請(qǐng)終止審查IPO，上市計(jì)劃暫緩。

今年2月，有消息稱國(guó)臺(tái)酒業(yè)考慮最快于今年在香港進(jìn)行IPO，規(guī)模為5億美元，但隨后被相關(guān)人士證明為“消息不實(shí)”。

但它仍在尋求上市時(shí)機(jī)，根據(jù)《貴州省2023年度上市掛牌后備企業(yè)公示名單》，國(guó)臺(tái)酒業(yè)位列其中。

4、下一個(gè)是誰？

9月4日，珍酒李渡將正式納入港股通，這意味著，屆時(shí)符合資格的境內(nèi)投資者將可以買入珍酒李渡股票。

德邦證券指出，今后若能獲得南下資金加持，意味著更廣的投資者基礎(chǔ)和更好的流動(dòng)性，這也為想要上市的白酒企業(yè)打了個(gè)樣。

從去年開始，西鳳酒上市的消息鋪天蓋地，近段時(shí)間又傳言四起。先是華潤(rùn)斥資百億收購(gòu)，后又借殼上市。不過，上述傳言均被西鳳集團(tuán)董事長(zhǎng)張正否認(rèn)。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

除了前述國(guó)臺(tái)等5家貴州酒企進(jìn)入上市掛牌后備庫(kù)外，金沙古酒董事長(zhǎng)李瑞杰也透露，目前金沙古酒已經(jīng)與畢馬威、中金公司、競(jìng)天公誠(chéng)等上市輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)接洽，啟動(dòng)上市準(zhǔn)備工作，計(jì)劃2027年完成港股上市。

然而，白酒分析師、知趣咨詢總經(jīng)理蔡學(xué)飛發(fā)布了一則標(biāo)題為《金沙古酒要上市，上的是夜市還是菜市？》的視頻，其表示港股上市籌備期普遍也一年，而金沙古酒提前五年宣布要上市，明顯就是口嗨。

對(duì)此，白酒分析師肖竹青向「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」指出，酒企想借殼上市面臨三大門檻：

第一，要改變“借殼”上市公司的主業(yè)需要很大成本去置換上市公司原有的資產(chǎn)；

第二，需要上市公司遷址，涉及酒企稅收外遷；

第三，按法規(guī)只有現(xiàn)金收購(gòu)才可以以備案制完成借殼，這需要龐大的現(xiàn)金支付為代價(jià)。

“酒企改制歷史、關(guān)聯(lián)交易等敏感問題惹來的拷問也經(jīng)常讓企業(yè)半途而廢放棄借殼；香港股市主要是境外機(jī)構(gòu)投資者，估值低，流動(dòng)性有限?！毙ぶ袂嗾f。

然而，在當(dāng)下恒者恒強(qiáng)、存量市場(chǎng)的時(shí)代，即便酒企能夠模仿“港股白酒第一股”成功上市，“珍酒李渡們”借資本市場(chǎng)開疆拓土的機(jī)遇、改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的空間也不再?gòu)V闊。

*注：文中題圖來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

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