天風(fēng)證券股份有限公司吳立近期對(duì)迎駕貢酒進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《洞藏系列占比提升顯著，利潤(rùn)端表現(xiàn)超預(yù)期》，本報(bào)告對(duì)迎駕貢酒給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為73.35元。

(資料圖)

迎駕貢酒(603198)

業(yè)績(jī)： 公司發(fā)布 23 年半年度報(bào)告， 23H1 年公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別為31.43/10.64 億元（ yoy:+24.25%/+36.53%）； 23Q2 公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別為 12.27/3.64 億元（ yoy:+28.62%/+59.04%）。

洞藏系列占比持續(xù)提升，洞 16/20/大師版增速亮眼。 23Q2 白酒業(yè)務(wù)收入11.49 億元（ yoy:+31.47%），其中：中高檔白酒/普通白酒營(yíng)業(yè)收入 8.55 /2.94億元（ yoy:+39.57%/+12.46%），其中中高檔收入占比變動(dòng)+4.32 個(gè)百分點(diǎn)至74.43%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面， 23H1 公司在保證老產(chǎn)品穩(wěn)定增長(zhǎng)的同時(shí)，通過(guò)推行演唱會(huì)模式+深化團(tuán)購(gòu)模式+組織架構(gòu)實(shí)現(xiàn)裂變等方式主推洞 16/20/大師版，主銷(xiāo)洞 6/9， 洞察占比或呈上升態(tài)勢(shì)。

基地市場(chǎng)收入占比提升，經(jīng)銷(xiāo)商量/質(zhì)雙升。 2023Q2 省內(nèi)/外收入分別為7.46/4.04 億元（ yoy:+39.32%/+19.08%）， “1+1+N”深度分銷(xiāo)模式深耕省內(nèi)縣區(qū)以下市場(chǎng)模式+消費(fèi)者培育下， 23Q2 省內(nèi)收入占比提升 3.65 個(gè)百分點(diǎn)至64.88%（合六淮仍為公司重要基地市場(chǎng)）；省內(nèi)/外經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量環(huán)比變動(dòng)+35/+21 家至 726/669 家，平均經(jīng)銷(xiāo)商規(guī)模分別同比變動(dòng)+24.35%/+14.45%至 102.70/60.32 萬(wàn)元/家，在公司加大優(yōu)商扶商多商協(xié)作力度下，省內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商質(zhì)量提升顯著。

盈利端表現(xiàn)超預(yù)期，預(yù)收蓄水池表現(xiàn)亮眼。 2023Q2 公司毛利率/凈利率分別同比變動(dòng)+7.41/+5.56 個(gè)百分點(diǎn)至 70.56%/29.73%，利潤(rùn)表現(xiàn)超預(yù)期或主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升顯著疊加費(fèi)用表現(xiàn)平穩(wěn)。 23Q2 公司銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用） 分別同比變動(dòng)+0.07/-1.00 個(gè)百分點(diǎn)至 11.98%/5.64%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比變動(dòng)-43.45%至-1.97 億元；合同負(fù)債同比/環(huán)比分別變動(dòng)+1.27/+0.04 億元至 5.05 億元，預(yù)收蓄水池豐厚。

洞藏系列表現(xiàn)&省內(nèi)外深耕開(kāi)拓速度或超預(yù)期。 ①洞藏系列表現(xiàn)或超預(yù)期：洞藏系列主銷(xiāo)的 100-300 元價(jià)位帶持續(xù)擴(kuò)容+多措并舉保證渠道利潤(rùn)（推力)+文化賦能/C 端營(yíng)銷(xiāo)力度加大提升品牌拉力背景下，我們認(rèn)為洞藏系列占比全產(chǎn)品收入比/洞藏系列內(nèi)部升級(jí)速度表現(xiàn)均有望超預(yù)期； ②省內(nèi)外發(fā)展或超預(yù)期：省內(nèi)看，當(dāng)前公司主銷(xiāo)區(qū)域仍聚焦合六淮，皖北/皖南仍有較大發(fā)展深耕空間，省內(nèi)布局的持續(xù)推進(jìn)或使得公司省內(nèi)發(fā)展速度超預(yù)期；省外看，當(dāng)前省外仍以中低端產(chǎn)品為主，洞藏系列的導(dǎo)入+江蘇管理中心&普酒分公司/電商公司加速布局下，省外市場(chǎng)空間廣闊。

盈利預(yù)測(cè)： 考慮到安徽省大眾價(jià)位持續(xù)擴(kuò)容+洞藏系列彈性或超預(yù)期+C 端勢(shì)能不斷釋放，我們認(rèn)為公司全年“白酒營(yíng)收/凈利潤(rùn) 62.89/20.84 億元(yoy:+21%/+22%)，總營(yíng)收 66 億元(yoy:+20%)”目標(biāo)可達(dá)性高。 考慮到 Q2業(yè)績(jī)?cè)鏊傧蚝?，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司 23-24 年歸母凈利潤(rùn) 22/27億元（前值： 20/22 億元），新增 25 年盈利值 33 億元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 終端動(dòng)銷(xiāo)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；批價(jià)大幅波動(dòng)

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，國(guó)金證券劉宸倩研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)96.47%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利22.29億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為26.01。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有20家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)15家，增持評(píng)級(jí)5家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為82.0。

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