內(nèi)容整理自國海證券海外研究團(tuán)隊(duì)首席分析師陳夢(mèng)竹，以及港股互聯(lián)網(wǎng)ETF（513770）基金經(jīng)理豐晨成，于7月4日（本周二）在中證點(diǎn)金匯直播《科技行情席卷全球，掘金港股互聯(lián)網(wǎng)新機(jī)遇！》中的文字實(shí)錄。

核心觀點(diǎn)：

預(yù)計(jì)港股互聯(lián)網(wǎng)板塊二季度在低基數(shù)下增速更高，未來基本面向好仍是支撐估值提升的關(guān)鍵。目前港股的流動(dòng)性壓制因素邊際減弱，港股互聯(lián)網(wǎng)的吸引力逐步凸顯。

(資料圖)

下半年，只要通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)能夠維持之前的趨勢(shì)，那么美聯(lián)儲(chǔ)大概率態(tài)度會(huì)偏鴿派。從歷史上看，每次加息后，港股受流動(dòng)性改善的利好提振較美股更為敏感。

目前港股互聯(lián)網(wǎng)板塊處于相對(duì)低位水平，資金面壓力有望在后續(xù)逐步緩解，且公司基本面持續(xù)穩(wěn)健向上，具備較高配置價(jià)值，但須警惕短期海外流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期已觸底，后續(xù)預(yù)計(jì)回升。5-6月下行的國內(nèi)景氣數(shù)據(jù)已被計(jì)入預(yù)期，且市場(chǎng)預(yù)期均已觸底，而經(jīng)濟(jì)本身看長期趨勢(shì)向上+政策或?qū)⒊雠_(tái)修復(fù)，基本面已在底部。

我國當(dāng)前匯率已至底部，疊加經(jīng)濟(jì)預(yù)期、中美關(guān)系預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)偏好均在回升，預(yù)計(jì)資金后續(xù)持續(xù)流入中國。有利于資產(chǎn)價(jià)格的提升。從這些方面來看，利于港股的基本面和估值的提升。

大模型未來有可能改變移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)端穩(wěn)定的流量競爭格局，并改變分傭模式，未來想象空間很大。大模型廠商具備估值重塑的能力，而互聯(lián)網(wǎng)大廠都是大模型的重要廠商。

路演文字實(shí)錄：

【互聯(lián)網(wǎng)核心板塊持續(xù)修復(fù)，行業(yè)景氣度回升】

陳夢(mèng)竹：伴隨著疫后消費(fèi)復(fù)蘇、政策回暖等多種因素，游戲、廣告、電商、本地生活、OTA等互聯(lián)網(wǎng)核心板塊均修復(fù)較好，短視頻行業(yè)也保持用戶側(cè)與變現(xiàn)側(cè)的雙重提升。

1）游戲行業(yè)：在經(jīng)濟(jì)回暖和消費(fèi)復(fù)蘇、游戲版號(hào)發(fā)放常態(tài)化、新品周期開啟、AI技術(shù)賦能等多重利好因素共振下，2023年游戲行業(yè)景氣度持續(xù)回升。長線來看，一方面游戲出海仍具較大空間，另一方面AI持續(xù)賦能游戲行業(yè)，降本增效的同時(shí)，有望帶來品類創(chuàng)新和付費(fèi)空間的打開。

2）廣告行業(yè)：根據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，今年一季度互聯(lián)網(wǎng)廣告市場(chǎng)規(guī)模同比增長2.3%。在上市互聯(lián)網(wǎng)公司中，大部分實(shí)現(xiàn)正增長，其中騰訊增長17%、快手增長15%。

3）電商：2023年1-5月全國網(wǎng)上零售額5.7萬億元，同比增長13.8%，其中實(shí)物商品網(wǎng)上零售額4.8萬億元，同比增長11.8%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重為25.6%，線上滲透率持續(xù)提升。

4）本地生活：得益于線下餐飲商戶以及履約騎手側(cè)的恢復(fù)，外賣行業(yè)規(guī)模增速快速修復(fù)，景氣度提升；到店方面，2022年本地生活線上市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)約1.05萬億元，預(yù)計(jì)2025年本地生活約2萬億元，三年復(fù)合增長率預(yù)計(jì)為23%。

5）OTA行業(yè)：預(yù)計(jì)2025年中國在線旅游市場(chǎng)規(guī)模約1.9萬億元，其中OTA市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)約0.9萬億元，疫后線上化率和OTA率逐步修復(fù)回升。（注：以上個(gè)股均為港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成份股，僅作為舉例說明，不代表基金持有人任何持倉信息或投資建議。數(shù)據(jù)來源：國海證券研究所）

【降本增效如何改變互聯(lián)網(wǎng)公司】

陳夢(mèng)竹：從2021年開始，多家互聯(lián)網(wǎng)公司都在做持續(xù)的降本增效，從雇員人數(shù)、待遇到流量獲取和運(yùn)營成本，再到一些虧損或者低利潤率業(yè)務(wù)的調(diào)整，更多聚焦核心業(yè)務(wù)和高效高質(zhì)量發(fā)展，絕大部分互聯(lián)網(wǎng)公司都實(shí)現(xiàn)了成本和費(fèi)用率收縮，對(duì)業(yè)績端的修復(fù)也起到了正向作用。

比如說騰訊控股，2022年以來公司持續(xù)推進(jìn)降本增效策略，2023年有望實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤轉(zhuǎn)正，長期利潤將進(jìn)一步釋放；美團(tuán)2022年整體三費(fèi)下降趨勢(shì)明顯，其中銷售費(fèi)用率從2021年的22.7%下降至22年的18.1%；阿里對(duì)營銷費(fèi)用進(jìn)行有效控制，2023營銷費(fèi)率同比下降2.1%至11.9%，帶動(dòng)利潤率超預(yù)期；京東預(yù)計(jì)2023年在圍繞“多快好省”目標(biāo)繼續(xù)審慎投入控制費(fèi)率。（注：以上個(gè)股均為港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成份股，僅作為舉例說明，不代表基金持有人任何持倉信息或投資建議。數(shù)據(jù)來源：Wind、上市公司公告、國海證券研究所，截至2023.6.30）

【AI如何驅(qū)動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)板塊估值提升】

陳夢(mèng)竹：大模型提供底層基礎(chǔ)能力，賦能各行各業(yè)，可以有多種變現(xiàn)方式。有可能成為新的中心化流量入口，出現(xiàn)新的分傭方式，甚至改變移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)端穩(wěn)定的流量競爭格局。大模型廠商具備估值重塑的能力，而互聯(lián)網(wǎng)大廠都是大模型的重要廠商。

從應(yīng)用側(cè)來看，AI可以賦能辦公、游戲、廣告、電商等各個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，也有降本增效、延伸新的商業(yè)模式，提振估值的邏輯。辦公也是AIGC應(yīng)用在生產(chǎn)力提效的重要應(yīng)用方向，伴隨著AI進(jìn)一步發(fā)展，生成式AI長期可能創(chuàng)造新的辦公模式，每個(gè)人都可能擁有自己的AI辦公助理，真正成為獨(dú)立的生產(chǎn)力，將解放現(xiàn)有勞動(dòng)力并實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)力的又一次變革。此外，在廣告行業(yè)中，AI可以提高內(nèi)容生產(chǎn)效率，實(shí)現(xiàn)降本增效。最后，AIGC+電商有望實(shí)現(xiàn)人貨場(chǎng)全方位升級(jí)。

未來何種公司有望脫穎而出？通用大模型方面，既擁有充足的算力支撐，又有優(yōu)秀的人才團(tuán)隊(duì)，多年算法、數(shù)據(jù)積累，相對(duì)來說在通用大模型競爭中處在領(lǐng)先地位。而對(duì)于行業(yè)細(xì)分大模型，則更加看好在該行業(yè)深耕多年，擁有深刻行業(yè)認(rèn)知及獨(dú)有行業(yè)數(shù)據(jù)的公司企業(yè)。

【港股互聯(lián)網(wǎng)龍頭的投資優(yōu)勢(shì)】

陳夢(mèng)竹：從基本面分析來看，頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的業(yè)績可見性有望逐季提升。以港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)為例。從基本面來看，2017年以來港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成份股合計(jì)營業(yè)收入一直保持較高增速，2018、2019、2020年同比增速分別為35%、24%、27%。盈利方面，其成份股合計(jì)歸母凈利潤在2019年實(shí)現(xiàn)了237%的大幅增長，隨后盈利規(guī)模保持在較高水平，這主要得益于頭部互聯(lián)網(wǎng)公司經(jīng)過快速擴(kuò)張建立起來各自的競爭壁壘后，并開始控制成本和注重運(yùn)營優(yōu)化，進(jìn)而由虧轉(zhuǎn)盈，進(jìn)入利潤兌現(xiàn)期。（數(shù)據(jù)來源：Wind、國海證券研究所，截至2023.6.30）

【利好漸積聚，港股互聯(lián)網(wǎng)吸引力凸顯】

陳夢(mèng)竹：從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，港股互聯(lián)網(wǎng)核心標(biāo)的今年一季度交出漂亮成績單，利潤端表現(xiàn)亮眼，多數(shù)公司收入表現(xiàn)也超出此前市場(chǎng)一致預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)二季度在低基數(shù)下增速更高，未來基本面向好仍是支撐估值提升的關(guān)鍵。此外，目前港股的流動(dòng)性壓制因素邊際減弱，港股互聯(lián)網(wǎng)的吸引力逐步凸顯。

配置價(jià)值方面，目前港股互聯(lián)網(wǎng)板塊處于相對(duì)低位水平，資金面壓力有望在后續(xù)逐步緩解，且公司基本面持續(xù)穩(wěn)健向上，具備較高配置價(jià)值，但須警惕短期海外流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

豐晨成：今年七月，我們看到整個(gè)市場(chǎng)的利好消息逐漸多了起來，港股多個(gè)方面的利空正逐步出清。從匯率及資金視角，當(dāng)前匯率已至底部，預(yù)計(jì)資金后續(xù)將持續(xù)流入中國。從基本面來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期或已觸底，經(jīng)濟(jì)長期趨勢(shì)向上+政策或?qū)⒊雠_(tái)修復(fù)，預(yù)計(jì)后續(xù)將回升。流動(dòng)性角度來看，6月美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息，且表態(tài)年內(nèi)可能加息2次，預(yù)期加息或?qū)⒁婍?，加息?dòng)力走弱。我們認(rèn)為以上利空逐漸出清背景下，港股互聯(lián)網(wǎng)作為科技龍頭聚集板塊，景氣度高企，未來成長動(dòng)力較足。

【美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入尾聲】

豐晨成：下半年，只要通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)能夠維持之前的趨勢(shì)，那么美聯(lián)儲(chǔ)大概率態(tài)度會(huì)偏鴿派。雖然現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的點(diǎn)陣圖顯示下半年還有兩次加息。但這不意味著美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)這么做，畢竟宏觀政策還需要基于宏觀數(shù)據(jù)做前瞻性的決策，因此我們會(huì)經(jīng)?？吹皆谧h息會(huì)議之間的市場(chǎng)走勢(shì)與美聯(lián)儲(chǔ)官員的言論是有些時(shí)候背離的，因?yàn)槭袌?chǎng)是依據(jù)對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)來調(diào)整預(yù)期，而即使目前多數(shù)聯(lián)儲(chǔ)票委的發(fā)言還是比較鷹派的，但最后還是要基于新的數(shù)據(jù)來做決策。

下半年我們大概率會(huì)看到市場(chǎng)預(yù)期到了加息進(jìn)入尾聲，對(duì)股票的估值抑制作用也就減弱了。如果美國經(jīng)濟(jì)依然表現(xiàn)不錯(cuò)，那市場(chǎng)也很有可能會(huì)預(yù)期晚些時(shí)候降息的可能性，那么對(duì)于港股市場(chǎng)是個(gè)利好。從歷史上看，每次加息后，港股受流動(dòng)性改善的利好提振較美股更為敏感。

【港股后市如何演繹】

豐晨成：5-6月下行的國內(nèi)景氣數(shù)據(jù)已被計(jì)入預(yù)期，且市場(chǎng)預(yù)期均已觸底，政策或?qū)⒊雠_(tái)，而基本面已在底部本身看長期趨勢(shì)向上，除驅(qū)動(dòng)資金流入外，港股的分子端同樣受益，性價(jià)比進(jìn)一步凸顯。我們認(rèn)為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期已觸底，后續(xù)預(yù)計(jì)回升。經(jīng)濟(jì)本身看長期趨勢(shì)向上+政策或?qū)⒊雠_(tái)修復(fù)，基本面已在底部。

海外經(jīng)濟(jì)主要關(guān)注點(diǎn)在通脹的下行以及加息是否進(jìn)入停止階段。第一，海外消費(fèi)者信心依然強(qiáng)勁，主要因?yàn)橐咔槠陂g的財(cái)務(wù)刺激和貨幣刺激力度較大。因此，目前看不到衰退跡象。再加上人工智能、生成式AI等科技創(chuàng)新拉動(dòng)分子端業(yè)績的提升，整體經(jīng)濟(jì)比較健康。第二，海外加息進(jìn)入尾聲，目前我國當(dāng)前匯率已至底部，疊加經(jīng)濟(jì)預(yù)期、中美關(guān)系預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)偏好均在回升，預(yù)計(jì)資金后續(xù)持續(xù)流入中國。有利于資產(chǎn)價(jià)格的提升。從這些方面來看，利于港股的基本面和估值的提升。

【港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)，重手聚焦港股互聯(lián)網(wǎng)龍頭】

逢低關(guān)注港股互聯(lián)網(wǎng)板塊，可通過相關(guān)ETF一鍵布局。港股互聯(lián)網(wǎng)ETF（513770）跟蹤中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)（931637），權(quán)重股匯聚騰訊控股、美團(tuán)、小米集團(tuán)、快手等不同互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分賽道龍頭公司，其中持倉騰訊控股、美團(tuán)、小米集團(tuán)、快手、京東健康權(quán)重超60%，前十大成份股權(quán)重近80%，重手聚焦互聯(lián)網(wǎng)巨頭企業(yè)，備受南向資金青睞，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大勢(shì)下經(jīng)營業(yè)績有望迎來回暖。

相較恒生科技和恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)，中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)顯著特征在于更加純粹，成份股均為互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的上市公司，產(chǎn)業(yè)發(fā)展邏輯較為一致。此外，港股互聯(lián)網(wǎng)ETF標(biāo)的指數(shù)在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)（SaaS和AI等）標(biāo)的占比接近20%。SaaS板塊是目前全球互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展風(fēng)口，也是數(shù)字經(jīng)濟(jì)服務(wù)實(shí)體企業(yè)的大賽道。美國產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)公司成長性突出，中國產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)正迎新機(jī)遇。（數(shù)據(jù)來源：中證指數(shù)官網(wǎng)，截至2023.6.30）

【資金逆向布局，港股互聯(lián)網(wǎng)ETF年內(nèi)份額增231%】

截至7月4日，港股互聯(lián)網(wǎng)ETF（513770）最新份額22.16億元，較去年底的6.70億份大增231%；基金最新規(guī)模17.33億元，較去年底的5.89億元同樣大增194%。

短期來看，近10日、近20日、近60日港股互聯(lián)網(wǎng)ETF（513770）分別獲5.20億元、6.78億元、9.75億元凈申購，顯示資金或?qū)Ω酃苫ヂ?lián)網(wǎng)板塊后市具有較好投資預(yù)期。

本文數(shù)據(jù)來源：Wind、上市公司公告、中證指數(shù)公司、國海證券研究所，截至2023.6.30

風(fēng)險(xiǎn)提示：港股互聯(lián)網(wǎng)ETF被動(dòng)跟蹤中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)，該指數(shù)基日為2016.12.30，發(fā)布于2021.1.11，指數(shù)成份股構(gòu)成根據(jù)該指數(shù)編制規(guī)則適時(shí)調(diào)整。文中指數(shù)成份股僅作展示，個(gè)股描述不作為任何形式的投資建議，也不代表管理人旗下任何基金的持倉信息和交易動(dòng)向?；鸸芾砣嗽u(píng)估的本基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為R4-中高風(fēng)險(xiǎn)，適合適當(dāng)性評(píng)級(jí)C4以上投資者。任何在本文出現(xiàn)的信息（包括但不限于個(gè)股、評(píng)論、預(yù)測(cè)、圖表、指標(biāo)、理論、任何形式的表述等）均只作為參考，投資人須對(duì)任何自主決定的投資行為負(fù)責(zé)。另，本文中的任何觀點(diǎn)、分析及預(yù)測(cè)不構(gòu)成對(duì)閱讀者任何形式的投資建議，亦不對(duì)因使用本文內(nèi)容所引發(fā)的直接或間接損失負(fù)任何責(zé)任?；鹜顿Y有風(fēng)險(xiǎn)，基金的過往業(yè)績并不代表其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證，基金投資需謹(jǐn)慎。

來源：金融界資訊

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