為什么說美國經(jīng)濟“弱而不衰”對港股是比較好的窗口期？三、四季度國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)會如何牽引港股市場？而下半年港股市場哪些行業(yè)值得關(guān)注 ？在鵬華基金“港股大反攻？新的關(guān)注方向已來臨”直播中，國泰君安海外策略團隊負責人、首席分析師戴清帶來相關(guān)分享，以下是嘉賓部分觀點，掃碼即可回看全部會議內(nèi)容！

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01

港股比較好的一個布局窗口期

我們思考美聯(lián)儲的貨幣政策，其實需要它是比較寬松的狀態(tài)，不要對港股的流動性產(chǎn)生負面影響。 我們需要的美國宏觀環(huán)境幾個字概括叫“弱而不衰”。美國經(jīng)濟衰退對全世界都沒有好處，但是又不要太強，太強會吸引資本流出亞太市場回到發(fā)達國家。所以我們需要它是“弱而不衰”，流動性偏松的環(huán)境。今年下半年有可能就處在這樣的環(huán)境中。

通過我們對下半美國經(jīng)濟和通脹的分析，結(jié)論是第一、 美國經(jīng)濟可能是弱而不衰。核心原因是美國居民的消費很有韌性。韌性來源跟過去三十幾年最大的不同點是過去兩年美國直接撒錢到居民手上，讓很多消費者在過去兩年存的錢依然有能力去消耗。第二、疫情導(dǎo)致有些人不愿就業(yè)，所以目前正在就業(yè)的人群工資每個月都在上漲。工資上漲就提供了每個月的流水，有流水、有存款對未來消費的信心目前還可以，所以還在透支信用卡消費。所以三者疊加導(dǎo)致現(xiàn)在美國的消費有韌性，但是有韌性，不代表它開始往上走。原因是現(xiàn)在加息已經(jīng)加到5%-6%左右的政策利率水平。如果看去借錢可能承擔的成本，無風(fēng)險利率是5-6個點，但是疊加其它一些費用之后可能是7-8個點。利率5月、6月剛剛超過美國通脹，通脹比方8、9個點的時候會認為通脹很高，利率很低去消費是比較合理、比較明智。但是 從5、6月開始，政策利率已經(jīng)超過美國通脹。這個時候拿去消費、去投資其實從經(jīng)濟學(xué)意義上，從合理的角度上是不明智的。所以下半年信貸包括居民的消費意愿有可能邊際會下降，這個時候就會達到我們所說的“弱而不衰”。這時候美聯(lián)儲有沒有必要再繼續(xù)加息？核心是可能在今年5、6月美國的通脹水平會下降到3%-4%左右水平甚至接近3%左右的水平。 美聯(lián)儲如果態(tài)度軟化，覺得經(jīng)濟在邊際轉(zhuǎn)弱，同時通脹也達到3點多（名義的 CPI）這時候是有理停止加息。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

停止加息對股票市場有什么重大意義？我們復(fù)盤了從 70年代到現(xiàn)在一共9輪加息周期有共通的一個規(guī)律，在停止加息之后2-3個月所有的權(quán)益市場包括美股、港股、新興市場都有2-3個月左右的上漲窗口期是非常明顯，規(guī)律幾乎無一例外。這意味著一旦加息結(jié)束對加息的擔心基本上就消化完，大家就開始對權(quán)益市場有一個比較樂觀的預(yù)期。這時候經(jīng)濟又沒有衰退同時加息又結(jié)束權(quán)益市場天然的會做多，對港股而言也是比較好的做多的窗口期?，F(xiàn)在正處于接近加息結(jié)束的時點，有可能7月是最后一次加息。那時候通脹如果下降到3點多，美國整體的信貸邊際轉(zhuǎn)弱就達到我們所說的條件，7月份有可能就加息最后一次就結(jié)束了。一旦結(jié)束，剛才說了從70年代到現(xiàn)在9輪加息周期都顯示停止加息結(jié)束之后的一個季度剛好對應(yīng)的是今年的三季度，剛好對應(yīng)港股做多的窗口期就打開。

總結(jié)來講， 美聯(lián)儲的加息周期已經(jīng)漸入尾聲。基于的是通脹水平在今年二季度會下降到3%附近，同時美國經(jīng)濟在下半年可能是“弱而不衰”，對于港股是比較好的窗口期。從歷史復(fù)盤美聯(lián)儲一旦確認停止加息信號，不管是港股、新興市場還是美股有一個季度以上的上漲窗口期。 現(xiàn)在剛好處于啟動的前期，所以對港股而言是比較好的一個布局窗口期。

02

三、四季度國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)對港股非常有利

國內(nèi)下半年經(jīng)濟核心一點目前還是有賴于政策。因為目前靠內(nèi)生性的消費、內(nèi)生性的投資從二季度看其實略有不足，所以需要更多的政策去支持恢復(fù)企業(yè)，恢復(fù)消費者信心。從企業(yè)角度看有一些邊際向好的變化。我們想一下企業(yè)什么時候會加大投資或者增加資本開支？只有企業(yè)覺得自己賺到錢之后才會逐漸開始增加資本開支或者增加投資。增加投資之后開始正向循環(huán)，員工的收入上升，其它各行各業(yè)被帶起來，相對應(yīng)的收入就會上來。企業(yè)盈利什么時候能夠開始向上？我們的觀點是可能三季度末期或者三季度中后期。過去幾年企業(yè)盈利其實是持續(xù)走弱，我們觀察企業(yè)的PPI價格包括企業(yè)的庫存就可以。現(xiàn)在的庫存正在去庫，庫存在往下走，企業(yè)還沒有顯著補庫。目前PPI價格包括整體工業(yè)品的價格還處于下降的過程中。下降的過程中就顯示企業(yè)的利潤大概率現(xiàn)在還沒有進入上升的通道。什么時候筑底？大概在三季度可能會出現(xiàn)企業(yè)盈利的筑底。從歷史上看，企業(yè)盈利一旦開始向上修復(fù)就意味著企業(yè)的資本開支包括企業(yè)的投入將會出現(xiàn)拐點向上。所以從 企業(yè)端，我們判斷三季度往四季度走有可能是一個低谷開始向上的過程。跟它匹配的是補庫，跟它匹配的是價格上漲，這是第一點。

第二點從居民端，我們知道二季度大家常討論的是去做平替的消費。往三季度走，降息、降準一些利率下調(diào)帶動大家借款意愿上升，再補充包括消費券、一些補貼，如果出現(xiàn)了消費相關(guān)的政策支持不管是汽車還是家電會一定程度上改善大家的信心或者修復(fù)大家的預(yù)期。再配合企業(yè)的盈利開始向上，企業(yè)開始加大的投入，這個時候我們判斷消費會比二季度要更好。 核心原因是消費是走在后面，企業(yè)是走在前面。有企業(yè)盈利改善之后，消費在三季度往四季度走有可能會進入一個底部開始向上抬升的過程。所以企業(yè)端、居民端分別會在三季度和四季度有資產(chǎn)負債表或者盈利的修復(fù)，對港股的基本面是非常有利。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

我們知道 70%-80%的港股營收都來自于內(nèi)地。內(nèi)地企業(yè)經(jīng)營包括消費情況如果一旦轉(zhuǎn)好，對港股的基本面肯定是一個向上的作用。我們在這個前提之下 復(fù)盤了過去10-15年左右港股的走勢，發(fā)現(xiàn)基本上國內(nèi)的企業(yè)盈利的拐點或者企業(yè)盈利預(yù)期開始向上修復(fù)的時候，從半年度或者一年維度而言，歷史上港股每一次都是往上走，幾乎無一例外。說明基本面國內(nèi)經(jīng)濟對于港股的牽引作用在歷史上是至關(guān)重要，可以擺在首位。所以從這個角度，下半年在經(jīng)濟的預(yù)期開始回正，在復(fù)蘇的過程中開始牽引著企業(yè)盈利和居民消費出現(xiàn)邊際向好的修復(fù)過程，港股指數(shù)、港股大盤從歷史規(guī)律而言可能也跟著一起往上走。所以我們需要更多從國內(nèi)經(jīng)濟信心的角度思考港股，而不是根據(jù)最新兩三個月的數(shù)據(jù)去判斷港股。因為這兩三個月的數(shù)據(jù)是過去的，是歷史的，我們要看未來，要看未來政策，看未來的邊際變化。

03

下半年港股市場哪些行業(yè)值得關(guān)注

港股市場的投資機會，首先 彈性最大的是港股的互聯(lián)網(wǎng)和零售板塊。因為這些板塊在過去屬于恒生科技，有很強的科技屬性，增速很快。最近幾年發(fā)現(xiàn)它跟國內(nèi)的經(jīng)濟密切性已經(jīng)快速上升，它的增速本身來講有一定的下降，但是增速還是比較快，這個時候國內(nèi)經(jīng)濟的因素對它產(chǎn)生的影響會比較大。所以最近幾周我們可以看到， 只要經(jīng)濟預(yù)期轉(zhuǎn)好，彈性最大的就是港股的互聯(lián)網(wǎng)和零售板塊。既受益于國內(nèi)政策預(yù)期的升溫，這是最大的一個因素，同時也受益于中美關(guān)系的改善，外資的偏見有所改善。

第二跟國內(nèi)經(jīng)濟預(yù)期相關(guān)的金融，我們在前期說的中特估。因為只要經(jīng)濟轉(zhuǎn)好，相關(guān)的金融包括地產(chǎn)前周期、后周期都有相應(yīng)的布局機會?，F(xiàn)在的位置也處于歷史的底部， 只要經(jīng)濟預(yù)期有轉(zhuǎn)好，相對應(yīng)的中特估相關(guān)的板塊特別像金融也有修復(fù)的機會，這是第二個。第三，從海外流動性出發(fā)，從美元、美聯(lián)儲的角度出發(fā)，如果停止加息開始兌現(xiàn)最終確認，我們剛才講會有一個上漲的窗口期。 跟海外流動性相關(guān)最敏感的品種是港股醫(yī)藥。我們想一下過去兩年港股的醫(yī)藥很多時候都跟隨著美股的醫(yī)藥、跟隨著全球流動性的變化在波動。全球流動性一旦轉(zhuǎn)好，美股醫(yī)藥、港股醫(yī)藥就可以上漲；全球流動性一旦收縮，一旦加息預(yù)期上升或者通脹超預(yù)期，港股醫(yī)藥、美股醫(yī)藥都會出現(xiàn)明顯的回調(diào)。 現(xiàn)在剛好就處在流動性可能會出現(xiàn)拐點的關(guān)鍵位置，這個時候布局港股醫(yī)藥是非常好的時間點。

除了中特估的銀行、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥之外，還有一塊重點是 港股的消費。我們知道在投港股的時候除了互聯(lián)網(wǎng)之外，很喜歡港股的特色消費品。因為港股特色消費品很多品種是A股沒有，是港股獨特的。過去一個季度因為對于國內(nèi)經(jīng)濟相當程度的悲觀預(yù)期使得它們估值下殺程度非常嚴重。在我們下半年判斷當中，如果 三季度企業(yè)盈利預(yù)期能夠回暖，四季度消費能夠有一個不錯的修復(fù)行情，現(xiàn)在已經(jīng)快接近三季度，這個時候做布局是非常好的一個時間點和窗口期。所以港股的特色消費品也是值得大家去關(guān)注。

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