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浙商宏觀李超:歐央行政策步調(diào)與聯(lián)儲(chǔ)趨同
2023-06-17 16:38:25來(lái)源: 金融界

分析師:李超 / 林成煒

來(lái)源:浙商證券宏觀研究團(tuán)隊(duì)

核心觀點(diǎn)


(資料圖片)

本月歐央行加息25BP并表示7月將繼續(xù)加息,對(duì)于年內(nèi)降息空間并未予以指引。整體來(lái)看,當(dāng)前歐央行的政策指引表現(xiàn)出了與聯(lián)儲(chǔ)較強(qiáng)的趨同性,未來(lái)可能雙雙面臨信用收縮壓力,在信用收縮的差異化影響在兩大經(jīng)濟(jì)體中進(jìn)一步清晰以前,美元短期可能維持震蕩。

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內(nèi)容摘要

>>歐央行加息周期仍未結(jié)束,下半年縮表提速10月是縮表高峰

利率方面,6月議息會(huì)議歐央行繼續(xù)加息25BP,將三大政策利率主要再融資利率、隔夜存款利率、隔夜貸款利率分別提升至至4.0%、3.5%和4.25%,符合預(yù)期。對(duì)于未來(lái)的加息路徑,拉加德指出未來(lái)歐央行將繼續(xù)秉持相機(jī)抉擇的原則,但7月大概率將繼續(xù)加息。

縮表方面,與6月議息會(huì)議公告一致,從7月起,歐央行將對(duì)縮表速度進(jìn)行調(diào)整并停止APP項(xiàng)下的所有再投資,對(duì)應(yīng)下半年的縮表規(guī)模將明顯增加,平均每月縮表規(guī)模將近250億歐元,相較Q2提速近60%。具體來(lái)看,7、8、9、10、11、12月的縮表規(guī)模將分別達(dá)到310億、179億、212億、525億、175億、86億歐元。

>>上修通脹預(yù)期的同時(shí)下修增長(zhǎng)預(yù)期,信用收縮同樣是歐元區(qū)下半年的主線

通脹預(yù)測(cè)方面,歐央行預(yù)測(cè)指向工資粘性導(dǎo)致的核心通脹壓力仍然顯著。歐央行將2023和2024年的通脹預(yù)期分別上調(diào)至5.4%和3.0%,前值分別為5.3%和2.9%;其中核心CPI上修幅度更大,2023和2024年預(yù)期分別上調(diào)至5.1%和3.0%,前值分別為4.6%和2.5%。

經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)方面,歐洲當(dāng)前面臨的情況與美國(guó)較為類似,信用收縮同樣是下半年的重要變量,尤其是下半年大量長(zhǎng)期再貸款的到期可能加劇信用收縮壓力。本月議息會(huì)議歐央行將歐元區(qū)2023年的GDP增長(zhǎng)預(yù)期由前值1.0%下修至0.9%,主要反映信用收縮下歐元區(qū)增長(zhǎng)壓力加劇,符合我們前期判斷。歐元區(qū)的信貸緊縮一方面源自加息,歐元區(qū)4月商業(yè)貸款利率已升至4.4%,是過(guò)去10年最高水平;另一方面源自于數(shù)量型貨幣緊縮,主要源自TLTRO的漸進(jìn)到期。

我們?cè)谇捌趫?bào)告指出,下半年除了針對(duì)債券的“主動(dòng)縮表”外,歐央行資產(chǎn)負(fù)債表中大量的TLTRO(長(zhǎng)期再融資工具)到期,可能加劇歐洲銀行體系的信用收縮風(fēng)險(xiǎn)。從到期量來(lái)看,2023年將是TLTRO的到期大年,僅6月份便有超過(guò)1.3萬(wàn)億歐元的TLTRO到期,全年到期規(guī)?;?qū)⑦_(dá)到1.7萬(wàn)億歐元。實(shí)際上,2022年10月歐央行將TLTRO利率上調(diào)50BP,成本提升后銀行已經(jīng)開始大面積歸還再貸款,TLTRO余額自10月起明顯回落,歐元區(qū)對(duì)非政府部門的信貸增速也隨之在11月開始迅速下滑,近期歐元區(qū)企業(yè)信貸增速已下滑至2.4%,是2021年下半年以來(lái)的最低點(diǎn),下半年TLTRO持續(xù)到期將進(jìn)一步壓縮歐元區(qū)信貸環(huán)境。

>>主權(quán)債務(wù)壓力仍是歐央行的重要制約,10月是歐債壓力的重要窗口

我們?cè)谇捌诙嗥獔?bào)告中指出主權(quán)債務(wù)壓力仍是未來(lái)歐央行緊縮的重要制約。

2023年3-4季度將是意大利、西班牙、葡萄牙、希臘等國(guó)的債務(wù)集中償還期,其中10月意大利、西班牙和葡萄牙將分別有411.5億、289.8億和192.4億美元的主權(quán)債務(wù)需要償還,占全年未償債總額的15%以上,屆時(shí)歐洲主權(quán)債務(wù)壓力可能在縮表背景下再次顯性化。

我們已于上文指出,10月也是下半年歐央行縮表計(jì)劃項(xiàng)下到期壓力最大的時(shí)間點(diǎn),到期規(guī)模將達(dá)到525億歐元,歐洲金融穩(wěn)定性10月或再次面臨挑戰(zhàn)。

>>歐央行整體政策節(jié)奏與美聯(lián)儲(chǔ)趨同,美元短期維持震蕩

本月歐央行的政策指引表現(xiàn)出了與聯(lián)儲(chǔ)較強(qiáng)的趨同性,未來(lái)可能雙雙面臨信用收縮壓力,在信用收縮的差異化影響在兩大經(jīng)濟(jì)體中進(jìn)一步清晰以前,美元短期可能維持震蕩。

未來(lái)加息節(jié)奏方面,歐央行未來(lái)至少仍有1次加息;美聯(lián)儲(chǔ)本月點(diǎn)陣圖指向年內(nèi)仍有2次加息空間,但當(dāng)前市場(chǎng)并不“買賬”CME利率期貨顯示僅做1次加息定價(jià),我們同樣認(rèn)為伴隨下半年衰退壓力逐步顯性化美聯(lián)儲(chǔ)未必能足額兌現(xiàn)點(diǎn)陣圖給出的加息空間。

年內(nèi)降息空間方面,美歐央行當(dāng)前并未給予年內(nèi)降息指引。

>>風(fēng)險(xiǎn)提示

美國(guó)通脹超預(yù)期惡化;美聯(lián)儲(chǔ)緊縮超預(yù)期

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