作 者丨陳植

【資料圖】

編 輯丨李致鴻

圖 源丨視覺中國

隨著日本央行新任行長植田和男一再強調將延續(xù)寬松貨幣政策，日元利差交易迅速卷土重來。

數(shù)據(jù)顯示，2月17日當周期間，日本資管機構累計凈買入2.7萬億日元（198億美元）的海外債券。創(chuàng)下2020年3月疫情爆發(fā)以來的單周最大購買量，且上周購買海外債券規(guī)模達到過去10年平均水準的逾20倍。

這背后，是日本央行釋放延續(xù)寬松貨幣政策信號，令全球金融市場“松了口氣”。

“此前，由于市場普遍預期日本央行新任行長將收緊貨幣政策，令日元利差交易資本紛紛回流日本本土。但隨著日本央行反駁了上述市場預期，日本投資機構紛紛對海外債券開展空頭回補?！币晃蝗A爾街對沖基金經(jīng)理向記者分析說。

但在他看來，即便日本央行新任行長決心調整10年期國債收益率曲線控制（YCC）貨幣政策，日元利差交易資本也將陸續(xù)重返全球金融市場，究其原因，美聯(lián)儲或將超預期加息令日元兌美元匯率依然保持較高的利差劣勢，吸引日元利差交易資本重新投向美國國債懷抱。

記者多方了解到，上周日本利差交易資金主要流向美債資產(chǎn)，因為10年期美國國債收益率回升至3.934%附近，帶來更可觀的無風險利差收益。

這位對沖基金經(jīng)理透露，目前金融市場正密切關注日元利差交易資本重返全球金融市場，能否挽救持續(xù)下跌的美股美債資產(chǎn)。

“考慮到美聯(lián)儲或將超預期加息導致美股美債面臨更大的估值回調壓力，日元利差交易資本也不愿成為接盤俠。”他分析說。

日元利差交易資金流向“逆轉”

在日本政府決定植田和男擔任日本央行新任行長后，全球金融市場一度對他迅速扭轉YYC極度寬松貨幣政策抱有極高的期望值。

究其原因，是日本YCC寬松貨幣政策已經(jīng)給日本金融市場帶來極大的負面效應，包括日本國債市場缺乏足夠流動性、去年日元大幅貶值導致日本央行多次干預匯市等……

“在植田和男被選為日本央行新任行長后，回流日本本土的日元利差交易資本一度達到每天數(shù)十億美元。”一位外匯經(jīng)紀商向記者透露。究其原因，日元利差交易資金對日本貨幣政策轉向極度敏感，一旦日本央行收緊貨幣政策導致日元匯率飆漲與日元拆借利率上升，將極大程度抬高日元利差交易資本的杠桿融資成本與削減海外投資實際收益，迫使他們不得不回流日本。

在他看來，在上周植田和男釋放延續(xù)寬松貨幣政策信號前，日元利差交易資本保持回流本土態(tài)勢。

美國財政部發(fā)布的去年12月跨境資本流動數(shù)據(jù)顯示，盡管當月美債價格明顯回升，但日本持有的美國國債規(guī)模環(huán)比減少60億美元，降至1.0763萬億美元。這背后，是日本本土投資機構鑒于日本貨幣政策收緊預期，持續(xù)拋售美債資產(chǎn)將資金回流日本。

然而，隨著植田和男突然強調延續(xù)寬松貨幣政策打破市場預期，日元利差交易資本迅速“改弦換張”。

記者多方了解到，上周以來投向海外資產(chǎn)的日本資金明顯驟增，一方面是日本投資機構紛紛借入低息日元兌換成美元，加倉美債美股等資產(chǎn)，另一方面不少日本渡邊太太等個人投資者也爭相買入歐元計價的歐洲高信用評級國債資產(chǎn)等。

甚至不少日本投資資金在配置海外債券股票時，根本不做任何匯率風險對沖。究其原因，是當前美聯(lián)儲或將超預期加息令全球貨幣匯率潛在波動幅度擴大，導致匯率風險操作成本水漲船高。比如美元風險敞口的三個月貨幣對沖成本超過5%，歐元風險敞口的三個月貨幣對沖成本超過3%，對于日元利差交易資本而言，一旦他們選擇匯率對沖，將耗盡幾乎所有的海外債券投資所創(chuàng)造的無風險利差收益。

日元投資資金之所以不做匯率風險對沖，另一個重要原因是他們認為日本央行短期內不會調整YCC貨幣政策，令日元匯率跌跌不休。因此他們只需押注日元匯率下跌就能“規(guī)避”匯率風險。

截至2月28日16時，受美聯(lián)儲或將超預期加息與日本央行釋放延續(xù)寬松貨幣政策信號的影響，日元兌美元匯率徘徊在136.22附近，不但回吐今年以來所有漲幅，還令匯率迭創(chuàng)年內新低。

高盛策略分析師Kamakshya Trivedi認為，隨著美國或將超預期加息，日元匯率還將進一步下跌。因為經(jīng)通脹調整后的美國國債收益率上漲期間，日元匯率通常都在下跌。

他指出，一直以來，美國實際利率與日元兌美元匯率呈現(xiàn)負相關性，即美聯(lián)儲超預期加息令美國實際利率（名義利率-通脹率）趨漲，日元兌美元的貶值壓力將更大。

記者獲悉，這令部分日本投資機構干脆“無視”日本央行貨幣政策是否轉向，直接掀起新一輪日元利差交易資金海外投資潮。畢竟，只要日元跌跌不休且日元兌其他貨幣的利差劣勢進一步擴大，遍布全球投資的日元利差交易就有望獲取豐厚回報。

日本減持美債趨勢能否扭轉

日元利差交易資本卷土重來，能否扭轉此前日本大幅減持美債的態(tài)勢，頗受金融市場關注。

近日，美國財政部發(fā)布的去年12月跨境資本流動數(shù)據(jù)顯示，當月外國投資者持有的美國國債總規(guī)模為7.3146萬億美元，高于去年11月的7.2687萬億美元。但作為美債第一大持有國，日本當月仍然環(huán)比減持減少60億美元，降至1.0763萬億美元。

野村東方國際證券公布的數(shù)據(jù)顯示，這背后，是2022年日本投資者累計賣出約1130億美元美國長期債券，創(chuàng)下2017年以來的最大年度拋售規(guī)模。但今年起，日本本土投資者對海外資產(chǎn)轉向凈買入，且買入趨勢強于2010-2021年平均水準。

究其原因，一是美聯(lián)儲加息周期接近尾聲令海外資產(chǎn)價格上漲，提升了日本投資者投資興趣；二是日本央行YCC貨幣政策導致日本國債等本土金融資產(chǎn)缺乏流動性，令他們更愿配置海外資產(chǎn)；三是日元利差劣勢保持在較高水準，導致部分日本投資機構敢于“火中取栗”。

但是，盡管日元利差交易資金重新配置美債資產(chǎn)，但它未必能徹底扭轉日本減持美國國債的狀況。其主要受到兩大因素影響，一是在日本央行維持極度寬松貨幣政策與美聯(lián)儲超預期加息的共振下，日元匯率仍可能迭創(chuàng)新低，導致日本政府不得不繼續(xù)拋售外匯儲備里的美債資產(chǎn)籌資，用于干預匯市穩(wěn)定日元匯率；二是日本各類投資機構對美國國債的投資興趣差異較大。

具體而言，日本政府養(yǎng)老投資基金(GPIF)對海外債券的配置比例依然較低（24.6%），盡管日本央行調整YCC貨幣政策不會令他們大規(guī)模減持美債，但也未必轉而增持美債；日本投資基金更關注歐美貨幣政策與經(jīng)濟趨勢，若美國經(jīng)濟有望軟著陸，他們配置美債的意愿相對走低；日本壽險與銀行機構更看中YCC貨幣政策調整動向，若YCC貨幣政策調整令日本國債收益率上升，他們拋售美債投資日本國債的意愿上升，反之他們更愿配置美債博取較高的無風險利差收益。

City Index策略分析師Matt Simpson指出，無論日本央行是否調整YCC貨幣政策，日元利差交易資金對美債的配置興趣正在下降，另一個重要原因是歐洲等其他國家追趕加息，令相關債券收益率進一步走高，將驅動更多日元利差交易資金涌入，變相減弱流向美債的資金量。

SFC

本期編輯 黎雨桐 實習生 李睿妍

21君薦讀

日本將迎首位學者出身央行行長，下一步會否退出“寬松”？

日本央行新行長面世“多米諾效應”：全球資金流動性緊縮預期升溫，對沖基金急于減倉避險

押注日本央行調整YCC貨幣政策落空 對沖基金買漲日元潮退

關鍵詞： 貨幣政策 利差交易 金融市場