去年10月末至今，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)迎來了狂歡反彈之旅。英國富時(shí)100指數(shù)已于上周五創(chuàng)下歷史最高記錄，超越1999年、2007年、2015年、2020年的高峰。法國、德國股市表現(xiàn)也很強(qiáng)勁，逼近歷史高點(diǎn)。美股的道瓊斯指數(shù)和標(biāo)普500同樣大幅反彈，前期落后的納斯達(dá)克也于今年1月開始大幅補(bǔ)漲。

A股同樣暴力回血，上證指數(shù)從2885點(diǎn)一路大幅上漲至開年的3310點(diǎn)，累計(jì)反彈14.7%。上證50更是一度反彈23%。其中，貴州茅臺(tái)、五糧液、中國平安、招商銀行、隆基股份、山西汾酒、海天味業(yè)等大白馬均迎來了強(qiáng)勢回升，普遍有30%以上。

【資料圖】

然而，令人很遺憾的是，不少人踏空了這一波大反彈。

01

大佬踏空？

近日，某投資者在社交媒體上吐露稱：私募大佬但斌在去年5月、10月連續(xù)兩次踏空后和投資者誠懇道歉，然后接著踏空。

他還表示，但斌旗下幾百只私募產(chǎn)品，只給一小部分加了倉。該持有人持有的基金一月份凈值僅僅漲了2分錢，還是維持兩三成的倉位（包括A股、港股、美股），沒有任何加倉，第三次踏空。該持有人認(rèn)為，但斌在特斯拉觸底時(shí)沒有勇氣加倉，是導(dǎo)致凈值輕微浮動(dòng)的主要原因。

今日，東方港灣人士回應(yīng)中國基金報(bào)稱，東方港灣產(chǎn)品數(shù)量較多，不同的產(chǎn)品也有不同的投資范圍、是否有預(yù)警線止損線的設(shè)置以及個(gè)股持倉限制不同等。面臨產(chǎn)品預(yù)警止損線壓力的產(chǎn)品，在震蕩市中，為了保護(hù)產(chǎn)品維穩(wěn)凈值，基金經(jīng)理操作上也會(huì)更加謹(jǐn)慎。所謂“踏空”的說法非常片面，實(shí)際上那些不涉及預(yù)警止損線的基金產(chǎn)品和媒體所描述的業(yè)績情況非常不一致。

誠然，東方港灣不同產(chǎn)品凈值表現(xiàn)相差較大。比如，東方港灣價(jià)值投資、東方港灣望遠(yuǎn)、東方港灣馬拉松等系列部分子基金，今年以來凈值上漲幅度超過10%，有一些甚至超過20%。另據(jù)私募排排網(wǎng)顯示，截止2月3日，東方港灣宏遠(yuǎn)3期單位凈值為0.6629元，高于止損線的0.6，略低于預(yù)警線的0.7。這或許也是該只基金無法享受全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅回暖背景下的反彈原因吧。

從客觀上講，在去年全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)泥沙俱下的大背景下，想要做好投資會(huì)很難很難。看下2022年全球投資大師的業(yè)績——巴菲特收益率-19.76%、索羅斯-41.91%。持股規(guī)模超20億美元的投資大師中，只有霍華德?馬斯克旗下的橡樹資本錄得正收益。

國內(nèi)公募機(jī)構(gòu)的業(yè)績也很慘淡。張坤過去1年虧損15.9%，傅鵬博虧損30.7%。虧損20%是屬于正常情況，虧損40%也不太意外。要知道，滬深300指數(shù)去年大跌21.6%。

去年給投資者寫道歉信的基金經(jīng)理也很多，包括百億私募慎思資產(chǎn)余海豐、百億私募和諧匯一掌舵人林鵬、千億私募淡水泉?jiǎng)?chuàng)始人趙軍、千億私募景林資產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)負(fù)責(zé)人。此外，還有梁浩、焦巍、王崇、林利軍、梁宏、楊銳文、莊濤、施建軍、戴旅京等寫致歉過。這些基金經(jīng)理可謂是公私募圈內(nèi)響當(dāng)當(dāng)?shù)耐顿Y大佬。

但斌作為資本市場的老兵，過去確實(shí)有過輝煌的戰(zhàn)績。不但成功抓住2015年牛市、2017年以及2021年的藍(lán)籌大行情，還躲過了2015年下半年以及2018年的深度熊市。但2022年終究還是有一小部分產(chǎn)品沒有逃掉，應(yīng)該也錯(cuò)失了不少反彈性的重大機(jī)會(huì)。

那么問題來了，為什么不管是機(jī)構(gòu)，還是個(gè)人，在投資市場上越來越難獲得高回報(bào)？為什么也越來越容易踏空一些投資機(jī)會(huì)？我們?yōu)槭裁礇]能把握這一波A股大白馬的反彈，也沒有抱握住特斯拉80%的反彈大行情？

02

策略組合

個(gè)股股價(jià)的漲跌，分為兩個(gè)部分，一部分是追隨市場波動(dòng)的貝塔（β）以及不和市場一起波動(dòng)的阿爾法(α)。宏觀上的利好，對于絕大多數(shù)公司股價(jià)均是利好，反之亦然。

去年，全球股市大跌，主線交易大邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)為首的央行以創(chuàng)40年最快的速度收緊貨幣流動(dòng)性的邏輯。美聯(lián)儲(chǔ)是全球央行的央行，它的貨幣緊縮政策其實(shí)決定了全球金融市場的大方向。A股整個(gè)市場也泥沙俱下，個(gè)股同樣是覆巢之下，安無完卵。

最近一波反彈大行情始于去年11月初，多數(shù)股票的上漲均在演繹貝塔行情，而交易的大邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)的貨幣政策將因通脹而轉(zhuǎn)向以及中國因疫情放開預(yù)期經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇。

在投資布局上，宏觀變得越來越重要。去年，多數(shù)投資大佬在致歉信中均反思到：對于宏觀以及政策不夠敏感，表示將加強(qiáng)宏觀研究能力。

加強(qiáng)宏觀研究，無非有兩大類。一是研究貨幣政策、經(jīng)濟(jì)基本面等宏觀因子，進(jìn)而研判大盤整體的趨勢與方向。這尤為重要。二是宏觀產(chǎn)業(yè)政策（中觀）。這在過去幾年的一些行業(yè)板塊上演繹得淋漓盡致，包括房地產(chǎn)、教育、醫(yī)療、互聯(lián)網(wǎng)等等。

而過去不管是機(jī)構(gòu)，還是個(gè)人，只要堅(jiān)守價(jià)值投資的準(zhǔn)繩，大多采取的是自下而上的投資策略——即我把個(gè)股研究透徹了，根本不care宏觀怎么樣。

但買入放著不管的躺賺價(jià)值投資時(shí)代已經(jīng)過去了。現(xiàn)在，市場越來越趨勢化交易，越來越極端化，如果不加深對宏觀以及中觀的理解與研究，將很難在當(dāng)今如此殘酷的資本市場獲得良好回報(bào)。

或許，自上而下和自下而上的策略要有機(jī)結(jié)合起來，才能在未來投資市場站穩(wěn)一席之地——研究宏觀、中觀以及微觀。這些都做好的話，能夠相對好的把握市場擇時(shí)以及獲取超額收益，也比較難踏空一些重大機(jī)會(huì)。否則，踏空或者錯(cuò)失一些大機(jī)會(huì)將會(huì)是大概率事件。

03

尾聲

不管是研究宏觀，還是微觀，重點(diǎn)是圍繞其底層定價(jià)邏輯來展開。拿股票定價(jià)最廣泛應(yīng)用的現(xiàn)金流貼現(xiàn)法來說明：一家企業(yè)現(xiàn)有的價(jià)值等于未來所有現(xiàn)金流折現(xiàn)之和?，F(xiàn)有價(jià)值要越高，分子的現(xiàn)金流就要越大，即業(yè)績成長性以及持續(xù)性要好，分母的折現(xiàn)率要低，那么就要求企業(yè)的信用利差、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)利差較低。這又與公司的市場競爭地位、盈利能力、資產(chǎn)負(fù)債情況、經(jīng)營周期等密切相關(guān)。

所有微觀企業(yè)，集合在一起，就是宏觀。定價(jià)分子就是宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，即投資、消費(fèi)、進(jìn)出口的表現(xiàn)。分母就是央行的貨幣政策，即流動(dòng)性。

宏觀研究，需要密切跟蹤數(shù)據(jù)，看邊際變化來進(jìn)行前瞻性研判。對于宏觀基本面，要跟蹤每個(gè)月月末的PMI數(shù)據(jù)、每個(gè)月9日的M2及社融數(shù)據(jù)、每個(gè)月相對滯后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（消費(fèi)投資進(jìn)出口）等；對于貨幣政策，重點(diǎn)研究中國每個(gè)季度的貨幣執(zhí)行報(bào)告以及央行官員的一些講話。還有對于一些重磅會(huì)議要絕對重視，比如每個(gè)季度末的政治局會(huì)議，每年的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議。

除了觀察中國經(jīng)濟(jì)基本面以及貨幣政策的走向，還要跟蹤美聯(lián)儲(chǔ)以及美國經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。綜合以上大的宏觀層面的邊際變化，來指導(dǎo)大類資產(chǎn)的配置。比如去年11月，美國通脹超預(yù)期下降，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)爆發(fā)，主要交易的邏輯是聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)從單次75點(diǎn)降下來到50個(gè)基點(diǎn)以及25個(gè)基點(diǎn)，雖然現(xiàn)實(shí)貨幣緊縮還在繼續(xù)，但市場交易的是預(yù)期，交易的是邊際變化，即貨幣政策將迎來大拐點(diǎn)。

宏觀、中觀、微觀的結(jié)合高緯度研究，對于機(jī)構(gòu)以及個(gè)人投資者的要求越來越高。在此背景下，想要獲取市場平均以上的回報(bào)也會(huì)變得更為艱難。降低收益預(yù)期，也將會(huì)是無法回避的問題。畢竟中國經(jīng)濟(jì)基數(shù)大了，增速會(huì)拾級(jí)而下，所有行業(yè)的平均投資回報(bào)率都會(huì)下降，自然也包括金融投資。我們應(yīng)該做好心理準(zhǔn)備。（全文完）

關(guān)鍵詞： 東方港灣 貨幣政策 宏觀研究