上周聚焦：全面倒掛的中美利差，需要擔(dān)憂嗎？

利差倒掛進(jìn)入第三層次：政策利率倒掛出現(xiàn)，全面深度倒掛來臨。1）作為中美兩國貨幣政策直接調(diào)控的價(jià)格型工具，政策利率倒掛最能直觀反映兩國貨政分化程度；2）作為兩國利率體系的關(guān)鍵“錨”，政策利率的持續(xù)倒掛，也意味著其他利率倒掛持續(xù)性也將較強(qiáng)。

倒掛程度與節(jié)奏：不存在邊界點(diǎn)，政策利率倒掛深度會(huì)達(dá)到-150BP~-220BP，時(shí)間節(jié)點(diǎn)大概發(fā)生在明年Q1，之后隨著聯(lián)儲(chǔ)加息趨緩，兩國政策利率可能重回收斂。

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對(duì)市場(chǎng)的影響：倒掛對(duì)匯率和跨境資本流動(dòng)影響相對(duì)有限，跨境資本流動(dòng)核心在未來外需變化，匯率核心在經(jīng)常項(xiàng)目貿(mào)易情況，且政策仍有較充足的工具對(duì)匯率和跨境資本流動(dòng)進(jìn)行管理。股債方面，二季度以來，利差倒掛并不是股債兩市的資本流動(dòng)變化的主要驅(qū)動(dòng)因素，Q2不少時(shí)間段利差倒掛，但是資本流動(dòng)穩(wěn)定、甚至呈現(xiàn)凈流入。倒掛第一階段（主要在三季度），利差因素對(duì)股債匯市場(chǎng)影響偏空，但隨著后續(xù)市場(chǎng)對(duì)利差倒掛的關(guān)注度的逐步下降，利空有限，不必過度倒掛深化之后的貶值壓力。

對(duì)國內(nèi)政策的影響：利差因素不改國內(nèi)寬松基調(diào)，影響在兩方面：1）可能制約后續(xù)國內(nèi)貨幣政策降息操作空間，可能不會(huì)打足20BP；2）當(dāng)人民幣突破關(guān)鍵點(diǎn)位時(shí)，央行仍將進(jìn)行較大幅度對(duì)沖，如上調(diào)外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率，下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，調(diào)節(jié)跨境資本宏觀審慎系數(shù)以及重啟逆周期調(diào)節(jié)因子等。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：消費(fèi)需求邊際改善，產(chǎn)業(yè)鏈景氣度下滑。

上游：原油、焦煤、鐵礦石價(jià)格均繼續(xù)下跌，鐵礦石庫存量上升；

中游：水泥價(jià)格持續(xù)上漲，螺紋鋼和動(dòng)力煤價(jià)格有所下降；

下游：商品房成交面積、乘用車銷量、上海地鐵客運(yùn)量均延續(xù)上升；

通脹：豬價(jià)和蔬菜價(jià)格延續(xù)上漲，工業(yè)品價(jià)格有所回落；

金融：利率總體下行，信用利差延續(xù)上升，人民幣較美元貶值；

三大需求：商品房成交面積整體延續(xù)上升，基建投資表現(xiàn)略有下滑，外需景氣度邊際待改善；

產(chǎn)業(yè)鏈：農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)價(jià)格多數(shù)回落；石化、黑色、有色產(chǎn)品價(jià)格均有不同程度降幅；汽車產(chǎn)業(yè)鏈有所波動(dòng)，電子景氣度下滑。

下周關(guān)注：下周美國公布8月ISM非制造業(yè)指數(shù)，美聯(lián)儲(chǔ)公布經(jīng)濟(jì)狀況褐皮書；歐元區(qū)公布二季度GDP同比終值、歐洲央行存款便利利率等；中國公布8月財(cái)新服務(wù)業(yè)PMI、CPI同比、PPI同比等。

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